一、行情复盘与资金面

1.1 A股上市银行2024年市场表现

2024年银行指数上涨37.53%，相比沪深300跑赢21.46%，截至12月4日年涨幅排名Wind行业第一。1-8月防御属性突出，9月政策刺激下风险偏好修复，银行股经历调整后企稳。

1.2 银行股在沪深300中权重占比第一

银行业在沪深300指数中权重占比12.57%（按流通市值），为沪深300指数权重及市值占比最大的行业。A股上市银行中有22/42家为沪深300成分股，是指数获得增持受益最明显的行业，过去10年银行股占沪深300权重均值为14.58%。

1.3 银行股公募持仓（3Q24）占比仅排第12名

2024年银行股获机构大幅增持背景下，公募主动权益仓位较年初增加0.87pct至2.78%，但排名仅居第12名。银行板块低配差自2016年来保持行业最高，具备显著增配价值。

1.4 上市银行与全部A股盈利水平（ROE）比较

2024年前三季度上市银行ROE较2023年末降低0.14pct（弱于全部A股ROE改善幅度0.52pct），抑制仓位水平回升。历史上银行业相对其他行业盈利边际改善幅度更大时，主动权益加仓幅度较大。

1.5 A股上市银行PB估值水平仍在历史底部区间

近10年银行PB估值由2015年最高1.39下降至目前0.61，当前处于历史估值24.5%分位数，相较历史中位数还有36%空间。近五年估值平均数0.64，PB水平仍在历史底部区间。

1.6 2024年银行子版块市场表现

2024年国有行、股份行、城商行、农商行全年涨幅相近，分别+36.2%、+37.6%、+39.9%、+35.8%。1-6月城商行领涨（股息率+中期分红），7-9月国有行领涨（大盘价值风格），9-10月股份行弹性最大（地产风险缓释），11月后城商行反超（化债政策利好）。

二、基本面业绩与息差

2.1 上市银行2024Q1-3营收、净利润、PPOP同比增速

上市银行2024年前三季度营收同比-1.05%、净利润同比+1.49%，盈利能力边际改善。营收增速：城商行（+4.05%）>农商行（+2.15%）>国有行（-1.19%）>股份行（-2.49%）。瑞丰银行、常熟银行营收增速高于10%，深耕本土的零售小微信贷韧性突出。

2.2 上市银行生息资产增速小幅回落

2024年三季度末上市银行整体生息资产同比增速回落3.18pcts至8.37%。贷款增速：城商行（12.62%）>国有行（9.02%）>农商行（6.43%）>股份行（4.38%）。经济延续弱复苏，实体融资需求不足叠加淡化“规模情节”导致扩表动能放缓。

2.3 2019-2024年上市银行净息差变化

2024年前三季度上市银行息差下行幅度小幅收窄（较年初-20bps至1.58%），子板块间差距收敛，国有行降幅最小。国家金融监管总局口径2024Q3末银行业净息差为1.53%，全年降幅16bps。

2.4 净息差承压主要受贷款利率下行影响

存量按揭利率调降、LPR-1Y/5Y分别累计下降35/60bps等因素影响资产端收益率。负债端存款挂牌利率调降效果有一定滞后性，但对息差下行幅度形成托举。1-3Q24一般贷款、个人住房按揭贷款、企业贷款利率分别下降20/24/66bps。

2.5 上市银行2024年不良率、逾期率、拨备覆盖率

上市银行2024Q3不良率1.15%较年初持平，拨备覆盖率比年初降7.71pcts至304.49%。1H24逾期率较年初升19bps至1.70%。江浙成地区城农商行资产质量保持优异。浦发银行不良率较年初-10bps至1.38%，江阴银行拨备覆盖率提升42.7pcts至452.16%。

2.6 上市银行非息收入与中收净收入同比增速

2024年前三季度上市银行非息收入占比营收较2023年末的24.74%提升至27.12%，受益于债券市场利率下行及银行自营投资交易能力提升。中收净收入同比增速-9.65%，较2023A降幅收窄1.16pcts，城商行改善幅度最明显。

三、政策新共识与化险

3.1 2024年货币政策表述由“合理适度”转向“加大逆调控力度”

2024年初货币政策定调“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，9月底转向“加大逆周期调控力度”。年内两次降准、三次降息，存款准备金率累计下调100bps，LPR-1Y/5Y分别累计下调35/60bps。

3.2 2018-2024年中美十年期国债收益率变化

美联储开启降息进程，联邦基金利率目标区间下调至4.50%-4.75%，美债收益率高位回落，中美利差收窄至2.15%。应对“特朗普2.0”，国内政策可能加大宽财政、扩内需力度，进一步指向利率下行空间打开。

3.3 2014-10M2024社会融资规模存量与增速变化

2024年10月社融存量增速、M2增速分别为7.8%、7.5%，均为过去10年最低值。淡化规模考核将加剧市场化竞争，或将迎来新一轮行业洗牌。普惠小微、绿色、涉农、高技术制造业中长期贷款余额增速分别为14.5%、25.1%、10.8%、12%。

3.4 2004-2024年中国银行业不良率变化

银行业经历过历史长周期考验，曾因过度授信、钢贸等行业风险暴露导致不良率抬升至20%以上。上市银行2024年上半年核销规模同比+30.9%、环比+14%，存量包袱出清力度逐年增加，化险能力与经营能力相匹配，资产质量改善有望带来估值修复。

四、Alpha投资逻辑

4.1 涉农贷款规模增速超各项贷款规模增速

农村居民人均可支配收入、人均消费支出持续提升，2023年分别达21691元、18175元，同比+7.8%、+9.3%。2022Q1起涉农贷款余额增速持续高于各项贷款增速，3Q24涉农贷款余额达51.2万亿元（+10.8%），在各项贷款余额中占比20.2%。

4.2 中西部部分地区贷款规模增速超过全国平均增速

“西部大开发”“成渝经济圈”等建设带动中西部地区经济改善。安徽省、四川省2024年6月贷款规模同比增速分别为12.59%、11.75%，较全国贷款增速高出4.28/3.44pcts。中西部地区网点布局更广的国有大行及深耕本地客群的中西部城农商行有望受益。

4.3 浙江、江苏、广东农信系统存贷款规模及增速对比

浙江农信2023年贷款/存款增速分别为17.52%/17.20%，较全省贷款增速高出3.08pcts。浙江农信坚持“小法人，大平台”模式，布局万余家丰收驿站，连续16年“走千访万”活动积累丰富信贷档案，辖区农商行共享科技底座。地区主办行地位相对巩固。

4.4 中国理财产品资金余额与投资者人数变化

2024H1银行理财产品余额较年初增长1.72万亿至28.52万亿元。个人投资者达12000万个（占比98.74%），机构投资者153万个（占比1.26%）。存款利率持续下调背景下，银行理财对储户吸引力凸显。禁止“手工补息”带来增量机构财富管理需求，“以量补价”逻辑下财富管理收入在2025年有望较大增长。