一、美容护理板块行情与个护崛起

1.1 图2.2024年初至今申万美容护理指数下跌4.25%，位列所有行业倒数第6

2024年初至11月28日，申万美容护理指数累计下跌5.71%，位列31个申万一级行业倒数第5。市场对化妆品行业增速放缓、医美终端价格承压的担忧充分反映在股价中，板块整体处于估值低位，9月24日政策组合拳后反弹33.4%。

1.2 图8.日化行业增长主要依赖线上

2022年11月-2023年10月，线上渠道以11.3%的增速带动日化行业全渠道增长2.4%，线下渠道降幅收窄但呈逐渐复苏态势。日化行业增长的核心驱动力已从线下转移至线上，内容电商成为品牌方不容忽视的重要战场。

1.3 图10.线上销售额增长较快的是内容电商

以抖音为代表的内容电商销额占比同比增长70.9%（2022年11月-2023年10月），带动日化行业线上市场整体增长11.3%。日化各品类在内容电商均高速增长，同比增速均超50%，内容电商强势崛起重塑行业竞争格局。

1.4 图13.个护品牌在内容电商竞争格局分散

相比线下渠道，线上渠道CR5品牌集中度显著更低，腰尾部品牌涌现为新兴品牌提供快速增长机会。个护品牌借势内容营销突围，外资品牌因本地化运营和线上推广不够灵活，市场份额逐渐出让，国货品牌紧抓渠道红利实现份额提升。

二、个护板块——线上红利与国货替代

2.1 图14.中国口腔护理市场空间在500亿左右

2023年中国口腔护理市场规模约491.5亿元，牙膏市场稳定在300亿元左右。相较于日韩、美国等成熟市场，我国口腔护理人均消费低、增速高，居民口腔健康意识提升空间大（5岁儿童每日两次刷牙率仅24.1%），行业增长潜力显著。

2.2 图18.2014-2023年牙膏市场份额变化

2014-2023年，云南白药、薇美姿、登康口腔等本土公司市占率持续上升，宝洁和高露洁市占率持续下滑。截至2024年7月，国货品牌在抖音平台表现亮眼，冷酸灵同比+138.89%、参半同比+543.12%，国货替代趋势明确。

2.3 图19.登康口腔近几年线上增速快

登康口腔线上销售占比从2019年的6.1%提升至2024H1的22.89%，2024H1电商营收1.61亿元（同比+28.26%）。线上推高卖高，线下成功承接，2024H1牙膏零售额市场份额达8.57%，行业排名升至第三、本土品牌第二。

2.4 图23.中国儿童适用驱蚊产品市场规模CAGR达19.26%

2019-2024年儿童适用驱蚊产品市场CAGR预计达19.26%，远高于整个杀虫驱蚊行业7.3%的增速。90后新生代父母对婴童适用、安全驱蚊产品的需求快速增长，润本股份凭借线上优势+高性价比，在驱蚊品类销量排名跃升第一。

2.5 表5.从品类销量排名看润本跃升第一

润本2024年1-9月抖音销售额约1.31亿元，驱蚊液单品7401.8万元，远超超威、雷达、榄菊等传统品牌。3月旺季以来驱蚊市场抖音渠道增长明显，10月同比增长103.01%、11月同比增长34.79%，线上红利持续释放。

三、医美板块——新材料驱动与价格变化

3.1 图27.热玛吉（第四代）价格变化

热玛吉（第四代）价格持续下降，从2021年约2.8万元/900发降至2024年约1.2万元/900发，降幅超50%。医美终端价格整体下行，更多消费者能够接受和尝试，价格下降驱动人群渗透率提升，但机构盈利能力承压。

3.2 图28.半岛超声炮价格变化

半岛超声炮价格从2022年约1.5万元降至2024年约8000元，降幅约47%。超声类设备监管趋严（2024年4月起射频类需III类注册证），合规产品稀缺，未来具备合规资质的声、光、电类设备有望贡献新增量。

3.3 图30.薇旖美极纯III型价格变化

重组III型人源化胶原蛋白注射剂（薇旖美极纯III型）价格从2023年上市初约8000元/4mg降至2024年约5000元/4mg。重组胶原蛋白作为新材料赛道需求旺盛，锦波生物凭借先发优势持续领跑，积极拓展海外市场。

3.4 图35.企业纷纷开启羟基磷灰石相关产品在国内的注册临床

2023年2月Merz开启Radiesse国内注册临床，2023年6月艾尔建开启HarmonyCa临床，大熊制药2023年11月开启临床。羟基磷灰石（CaHa）相较PLLA炎症反应更低、流变学特性更优，通过特定比例稀释可扩展至更多皮肤层/部位，成长空间广阔。

3.5 表15.华东医药积极推进核心产品在中国的注册及落地工作

华东医药V20（光学射频治疗仪）2024年9月获批上市；MaiLi Extreme透明质酸填充剂2024年4月获受理、预计2025年上市；Lanluma聚左旋乳酸胶原蛋白刺激剂完成中国首例入组。产品线持续丰富，医美竞争力不断增强。

四、化妆品板块——天猫反弹与外资降价

4.1 图38.2024年1-10月化妆品社零同比增速放缓至3.0%

2021-2023年化妆品社零增速CAGR仅1.4%，较2019-2021年的16%明显放缓。线上流量成本增加、直播电商流量见顶、客单价提升空间有限，行业增长驱动力减弱，市场对板块投资持悲观态度。

4.2 图40.以天猫为首的综合电商平台2024双11实现触底反弹

2024双11美妆个护市场规模963亿元（同比+22.5%），天猫占比50.6%、增速25.8%。天猫手淘DAU在大促期间显著提升，远超拼多多，平台减免服务费、放宽退款限制等扶持措施引导行业摆脱低价竞争，营商环境改善。

4.3 图43.大促期间外资品牌优势凸显

天猫双11全周期美妆TOP20中外资品牌从2023年的10个增至2024年的15个，赫莲娜、SK-II等排名提升。外资品牌通过降价促销（部分“送正装”）+加大小红书投放（TOP2合计超1300万元）+直播带货（WHOO后达播占比78.89%）实现短期反弹。

4.4 表18.大促期间天猫美妆TOP20珀莱雅蝉联榜首

珀莱雅蝉联天猫美妆TOP1，双11期间天猫+10%、抖音+60%、京东+30%；可复美跃升至第13名（去年第20），胶原棒单链接20分钟破亿；国货头部品牌大单品策略持续兑现，外资降价策略的可持续性有待观察。

4.5 图44.珀莱雅双11大促期间全渠道霸榜

珀莱雅稳坐天猫、抖音美妆TOP1、京东国货美妆TOP1，红宝石面霜双11首日成交额突破2亿元。大单品策略（红宝石/双抗/源力三大系列）、独家专利成分壁垒、平衡的流量策略以及对老客户的有效维护共同推动持续领跑。