同时,人民币已经进入结构性升值通道。历史上看,人民币汇率具有较强的顺周期属性,人民币兑美元汇率走势与 PPI、企业现金流等呈现明显的正相关关系。中国制造业和房地产周期调整初现曙光,今年价格走势有望比此前更为“坚挺”,相当一部分行业跨越供需平衡临界点,预计 PPI 和 GDP 平减指数转正,且有望持续回升。PPI 转正、企业现金流修复中长期看,人民币资产配置价值日益上升。如我们在《人民币升值渐入佳境》(2025/12/4等多篇报告中)中分析,经过 2022 年 4 月至 2025 年 6 月的调整,人民币实际有效汇率大幅低于均衡值,人民币名义汇率竞争力较强。另一方面,全球秩序加速重构将继续削弱美元和美元资产的主导地位,美元有较大的走弱空间,全球去美元化趋势有望延续。此外,过去几十年间,中国企业积累了大量贸易顺差,形成大规模海外资产,尤其是随着 2015 年后出口结汇比例大幅下降,中国出口商大幅超额“配置”美元资产(图表 2)。如果人民币