2003 年以来,我国国际收支呈现持续、大规模的“双顺差”局面,强制结售汇制度叠加维稳汇率需求,央行持续向银行购买外汇致使基础货币过量投放,银行体系中长期流动性过剩。2003 年 4 月起,央行有针对性地创设央票,形成以发行央票为主、正回购为辅的公开市场操作格局,加大流动性回收力度;2003-2008 年间,央行通过央票净回笼 44,897.50 亿元,正回购净回笼 940 亿元,据图 3 可以看到叠加外汇占款变化后,流动性仍长期处于过剩投放。为此,该阶段央行将存款准备金率发展成为常规的流动性管理工具,连续 21 次上调存款准备金率至 17.5%,深度冻结基础货币并降低货币乘数。此外,由于前期银行贷款仍盯住央行贷款基准利率,在此期间配合数量型工具的使用,央行连续 9 次上调贷款基准利率。