一、创新链与板块发展复盘

1.1 创新链传导示意图

医药行业垂直产业链逐渐清晰：上游提供仪器设备、试剂、耗材的生命科学服务；中游提供研发生产外包的CXO；下游为创新药企。创新药对CXO的外包率2023年达50%，生命科学服务客户结构中70%-80%为医药工业端。产业链内部需求高度联动。

1.2 生命科学服务板块2019-2023年收入利润及增速

板块收入从2019年约80亿元增长至2021年峰值超200亿元，利润同步大幅增长。2020-2022年新冠大脉冲期间，常规业务叠加新冠需求井喷，板块实现跨越式发展。此后景气下行，2022年中以来收入增速转负、利润大幅下滑，毛利率净利率持续承压。

1.3 中国生物医药投融资数量与金额趋势

2015-2020年投融资项目数量和金额快速攀升，催生了生命科学服务行业的快速发展。2022年以来投融资明显降温，项目数量与金额双双回落。2024年8月以来月度间呈现环比向上趋势，国内生物医药投融资或已触底。

二、周期见底七大信号

2.1 生命科学服务行业相关公司股价表现（最大跌幅）

板块上市公司股价多于2021-2022年见顶，高点至今最大跌幅平均达82%，高点至今跌幅平均为71%。即使算上近期反弹，PB分位和PS分位仍处于较低水平。股价大幅下跌是去泡沫彻底的直观体现。

2.2 海外及中国生物医药季度投融资趋势

海外（尤其美国）生物医药投融资金额自2023H2以来呈现改善趋势。国内投融资项目数量和金额2024年8月以来月度环比向上，复苏或已在路上。国内CXO公司海外订单增长——药明康德、康龙化成购买商品支付现金24Q3同环比明显增长，需求端改善信号持续积累。

2.3 生命科学服务板块员工人数变化与CAPEX投入趋势

板块员工人数2023年整体下降，耗材和生物试剂领域下降明显；2024H1披露的6家公司中4家员工人数进一步下降。CAPEX投入2023年下降12%，2024H1下降46%，24H1平均资本支出/折旧摊销已低于2018年水平。供给侧出清正在发生。

2.4 生命科学服务板块单季度收入与毛利率走势

板块单季度收入同比大幅下滑阶段已过去，整体收入企稳。化学试剂毛利率自23Q4环比改善，毕得、皓元毛利率从低位双双抬升；耗材和生物试剂毛利率企稳；仪器设备端仍有压力。价格竞争趋缓信号已现。

三、财务指标改善与利润弹性

3.1 生命科学服务板块净利率走势（低至1.5%）

23Q4板块净利率最低仅1.5%，24Q1-3净利率仅4%出头。仪器设备净利率一度转负，生物试剂仅4%，化学试剂、耗材、模式动物约10%。当前净利率处于极低水平，毛利率高位下来有10-20pcts提升空间，一旦收入重回增长，利润弹性巨大。

3.2 生命科学服务板块经营活动现金流净额与归母净利润差额

24Q2、Q3板块经营活动现金流净额大于归母净利润，百普赛斯、毕得、皓元、药石科技、阿拉丁、药康生物实现部分季度现金流净额大于归母净利润，回款改善明显，经营质量实质性提升。

3.3 板块细分领域三费率及毛利率提升空间

22年以来板块三费率30%+，费用绝对值已在控制。折旧摊销增速明显放缓，23H2对利润影响见顶。毛利率从高位下来有10-20pcts提升空间，三费率有望随收入重回增长而明显下降。毛利率回升+费用率下降的双重共振将带来极大利润弹性。

四、个股修复逻辑

4.1 阿拉丁收入、归母及增速

阿拉丁以国内科研端收入为主，高校客户占比30%-40%，在工业端需求下行阶段收入增长稳健。24年3月收购源叶51%股权，10月收购德国UNA及增资neoLab，外延持续赋能。费用控制效果显现，三费增速放缓。

4.2 皓元医药毛利率和净利率修复

前端分子砌块价格竞争趋于缓和、海外需求复苏，MCE品牌导流放量超预期；后端生产业务基本触底，折旧摊销影响减弱。23Q4以来毛利率、净利率明显修复。

4.3 毕得医药毛利率和净利率修复

国内分子砌块龙头，海外收入占比56%。推进产品结构优化（高价值产品占比提升）+精细化管理，毛利率23Q2见底，净利率23Q4见底，24Q3毛利率环比提升4.2pcts，净利率受汇兑负面影响仍环比提升1.9pcts。