总结而言,我们倾向认为,场景三出现的概率较高。综合历史经验规律与当前宏观特殊性,2026 年债券市场可能运行在一个方向并非单边、同时波动较今年放大的区间之中。一方面,旧动能尚未形成趋势性修复,新动能对总量的拉动仍有边界,宏观基本面更接近“名义改善、实际待提振”的组合,难以支撑利率长期维持高位;另一方面,政策取向趋于克制,宽松节奏或相对温和,也限制了利率大幅下行的想象空间。在此背景下,明年债市建议重点参考 2022年下半年至 2023 年的走势:前期调整的充分程度,将直接决定后续行情的安全边际;波动放大本身将成为明年的主要特征,策略重心在于捕捉利差调整充分后的潜在拐点。