广发证券银行固收周报分析存款活期/非银化对债市曲线形态的影响。存款短期化/非银化带动配置盘对长端利率定价权弱化，曲线形态走陡。本周国债10Y-1Y期限利差为41bp（分位13%），3Y-1Y上行9.3bp至21bp（分位20.4%）。长端利率依赖于非银自发性定价，波动率可能放大，短端利率在央行呵护下相对稳定。曲线走陡趋势有望延续。
曲线形态现状：期限利差低位但边际走陡
本周国债收益率曲线变动：1Y上行0.4bp、3Y上行9.7bp、5Y上行3.8bp、7Y上行4.5bp、10Y上行3.5bp、30Y上行3bp。分位数方面（2021年1月起），1Y升至8.5%、3Y升至15%、5Y升至13.6%、7Y升至13.6%、10Y升至13%、30Y升至14.5%。
期限利差方面，3Y-1Y上行9.3bp至21bp（分位20.4%），5Y-3Y下行6bp至23bp（分位24.2%），10Y-7Y下行1bp至14bp（分位63.2%），30Y-10Y下行0.5bp至17bp（分位38.5%）。短端利率受央行呵护保持稳定，中长端利率受非银定价影响波动加大，曲线中段（3Y-1Y）走陡最为明显。
配置盘定价权弱化：银行配债能力受限
存款短期化导致银行负债端期限缩短、稳定性下降，银行配置长债的能力和意愿同步减弱。本周大行/政策+股份行净融出环比下降0.62万亿元，大行在资金融出和债券配置之间的资源分配更倾向于融出。银行对长端利率的定价权正在弱化。
7月托管数据显示，银行增配国债7319亿元但减配存单2501亿元，银行配置力量向利率债倾斜但整体配债增速放缓。券商减配国债1407亿元，广义基金减配国债1196亿元，配置盘整体对长端的支撑力度减弱。
非银定价主导：长端波动放大
存款非银化意味着更多资金从银行体系流向非银机构，非银对长端利率的定价权增强。基金、理财、保险等非银机构的交易行为对长端利率的影响加大。本周基金净卖出2029亿元（国债-282亿元、政金债-855亿元），保险净买入1124亿元（超长国债+649亿元），非银行为分化明显。
长端利率由非银自发性定价主导，波动率可能放大。本周30Y国债换手率6.89%，10Y以上长期限国债换手率2.52%，超长端交易活跃度维持高位。非银机构的负债端稳定性、赎回压力、风险偏好变化都将直接传导至长端利率。
曲线策略：走陡交易占优
存款活期/非银化趋势下，曲线走陡的逻辑链条清晰。短端方面，央行对流动性的呵护态度明确，DR007围绕政策利率波动，短端利率稳定性较高。长端方面，非银定价主导叠加配置盘力量弱化，长端利率易上难下。曲线陡峭化趋势有望延续。
从期限利差分位数看，3Y-1Y（20.4%）、5Y-3Y（24.2%）、30Y-10Y（38.5%）均处于历史中低位，走陡空间仍然存在。建议投资者优先关注中短端品种，长端交易需关注非银行为的边际变化和央行的流动性投放节奏。
