生猪养殖行业正从超级猪周期的深度亏损中逐步复苏。华鑫证券研究报告指出，正邦科技的重整重生为行业树立了典范——在双胞胎集团“复产+提效+降本+兜底”的全面帮扶下，公司Q3实现扭亏为盈，资产负债率从162%降至47%。本轮猪周期以集团场补栏为主、中小散户因资金不足补栏积极性低，盈利阶段时间占比有望提升，行业迎来结构性复苏。
超级猪周期回顾：从激进扩张到流动性危机
2018年底非洲猪瘟爆发后，行业母猪产能加速去化，全国能繁母猪存栏连续下降14个月至1913万头（同比-39%）。猪肉供给巨大缺口助推猪价达到前所未有的高度，超级猪周期维持近44个月。集团场凭借资金优势率先建立起非瘟防疫体系并大幅领先中小散户完成母猪补栏，时长和高度兼具的盈利期给予集团场巨大的盈利空间。
正邦科技在2019/2020年分别实现归母净利润16.47/57.44亿元，2020年生猪出栏量达行业第二名。持续高盈利助长“四抢”激进扩张战略（抢母猪、抢仔猪、抢栏舍、抢人才）。但产能迅速扩张背后是负债率自2020Q3起逐季提升。超级猪周期自2021年6月进入亏损期后，正邦因过于激进的扩张策略、未将提升生产效率和成本表现作为战略核心，2021年亏损188.2亿元为行业最大，最终因无法清偿到期债务于2022年10月进入预重整程序。
图表：正邦科技重整重要节点时间表
表5：正邦科技重整核心节点| 时间 | 关键事件 |
|---|
| 2022年10月24日 | 南昌中院启动预重整程序 |
| 2023年7月22日 | 双胞胎信达联合体确认为重整投资人 |
| 2023年11月27日 | 重整投资款全部足额支付 |
| 2023年12月 | 重整计划执行完毕 |
| 2024年6月12日 | 成功摘帽 |
本轮猪周期新特征：盈利期时间占比有望提升
本轮猪周期相较2022年上一轮周期呈现新特征。全国能繁母猪整体补栏速度相对较缓，以集团场补栏为主，中小散户因2023年长期亏损导致资金不足而补栏积极性低。预计本轮周期盈利阶段的时间占比将会更高，2025全年猪价整体预计仍为盈利年份，2026年将进入产能去化阶段孕育新一轮周期。
双胞胎帮扶正邦的模式为行业提供了“龙头帮扶重生”的范例。双胞胎从复产、提效、降本、兜底四方面全面升级正邦，帮扶目标明确：2年内栏位利用率超85%、生猪上市率超93%、断奶苗成本低于390元/头；3年内年生猪上市规模达1200万头。双胞胎优良口碑在养殖户群体中形象突出，从长期看拓宽育肥产能持续扩张潜能上限，从短期看帮助正邦加速育肥产能复产。
行业复苏下的投资主线：成本优化+产能恢复
正邦科技重生案例验证了行业复苏的核心逻辑：成本把控+产能恢复是盈利改善的双引擎。成本端，正邦育肥运营成本从20元/公斤降至15元/公斤（-25%），断奶仔猪成本从600元/头降至400元/头以下，伴随产能利用率提升和体系内化，成本有望持续下行。产能端，能繁母猪从25.7万头向50万头恢复，出栏量从392万头向986万头增长。
在集团场主导的复苏周期中，具备成本优势和产能恢复弹性的企业将率先受益。正邦科技在双胞胎帮扶下成本向第一梯队看齐、产能快速恢复，2025年营收预计增长58.7%、归母净利达10.22亿元。中长期看好双胞胎资产注入和整体上市，合并后养殖规模超2000万头跻身行业前三，饲料超1400万吨位居前列，行业格局将迎来重塑。生猪养殖行业在经历超级猪周期的深度调整后，正孕育新一轮结构性复苏机遇。
