华安证券生猪养殖行业报告指出，2024年主要上市猪企生猪养殖成本处于确定性下行通道，第一梯队猪企成本降幅均超1元/公斤。神农集团从Q1逾14.5元/公斤降至13.6元/公斤，牧原从15.8元/公斤降至13.7元/公斤，温氏从15.2元/公斤降至低于14元/公斤。成本下行叠加2025年猪价支撑，头猪净利有望同比提升，上市猪企业绩进入兑现期。
第一梯队成本降幅超1元/公斤，饲料与效率双驱动
成本下行是2024年上市猪企最突出的边际变化。华安证券报告详细梳理了各猪企成本改善路径：神农集团育肥猪完全成本从Q1逾14.5元/公斤降至Q3的13.6元/公斤，其中9月降至13.4元/公斤；牧原股份育肥猪完全成本从1-2月15.8元/公斤降至Q3的13.7元/公斤；温氏股份肉猪养殖综合成本从Q1的15.2元/公斤降至Q3低于14元/公斤。三家企业2024年成本降幅均超过1元/公斤。
成本下行的驱动力来自饲料成本下降和养殖效率提升。玉米、豆粕等饲料原料价格持续回落直接降低了养殖成本；生产效率提升（PSY、成活率改善）则通过提高产出效率摊薄了单位成本。华安证券报告认为，随着饲料价格维持低位和养殖效率的持续改善，2025年上市猪企成本较2024年下降基本确定。
第二梯队猪企同样在加速降本。天康生物完全成本从Q1的15.33元/公斤降至9月的13.91元/公斤；新希望运营场线出栏肥猪成本从15.3元/公斤降至14.2元/公斤；大北农育肥猪完全成本从约15.1元/公斤降至14.7元/公斤。行业整体成本呈下行趋势，但各企业间成本差距仍然明显。
出栏量持续增长，成本下行放大盈利弹性
头部猪企出栏量保持增长态势。华安证券报告显示，2024年1-10月主要上市猪企出栏量同比+2.8%，出栏增速从高到低依次为：神农+68%、立华+38%、东瑞+24%、京基+20%、温氏+17%、华统+15%、牧原+9%。2025年出栏规划延续增长：牧原预计7500万头、温氏3700万头、神农300万头。
成本下行对盈利的放大效应显著。在猪价维持相对高位的背景下，每公斤成本下降1元对应头均利润提升约100-120元（按出栏均重110-120公斤计算）。以牧原为例，2025年若出栏7500万头、完全成本13.2元/公斤、均价17元/公斤，对应业绩约342亿元，较2024年有望大幅增长。
出栏量增长与成本下行的双重驱动下，2025年上市猪企业绩有望实现同比正增长。华安证券报告推荐关注成本领先、出栏增长确定性强的头部猪企，重点推荐温氏股份、牧原股份、神农集团、天康生物。
表3：2024年主要上市猪企成本变化| 公司 | Q1成本（元/公斤） | Q3/Q4成本（元/公斤） | 降幅 |
|---|
| 神农集团 | 14.5+ | 13.6（9月13.4） | >1.0 |
| 牧原股份 | 15.8（1-2月） | 13.7 | >2.0 |
| 温氏股份 | 15.2 | <14.0 | >1.2 |
| 天康生物 | 15.33 | 13.91（9月） | 1.42 |
| 新希望 | 15.3 | 14.2（9月） | 1.1 |
成本分化加剧头部集中，低成本猪企竞争优势凸显
猪企间的成本差距正在扩大。华安证券报告显示，第一梯队（神农、牧原、温氏）成本已降至14元/公斤以下，而部分猪企完全成本仍高于16元/公斤，如东瑞16.4元/公斤、华统16.2元/公斤、巨星14元/公斤（养殖成本）。在猪价上行期，高成本猪企同样能盈利；但在猪价波动期，低成本猪企具备更强的抗风险能力和扩产能力。
成本优势构筑护城河。低成本意味着更大的头均利润、更强的扩产意愿和更健康的资产负债表。华安证券报告认为，随着行业从“规模扩张”转向“成本竞争”，具备成本优势的头部猪企将持续获取市场份额，行业集中度将进一步提升。头均市值角度看，温氏2727元、牧原3290元、神农6609元（据2024年出栏量测算），估值均处历史低位，配置价值突出。
