在利率下行背景下，高速公路板块作为高股息红利资产的配置价值持续凸显。招商证券报告指出，近十年高速公路板块累计上涨113.8%（沪深300 69.2%），显著跑赢。2025年为降息周期，绝对收益配置机会明确。粤高速A股息率4%、宁沪高速3.2%、皖通高速3.5%、招商公路3.5%，25年客运货运有望同比微增，推荐粤高速A、宁沪高速、皖通高速、招商公路。
行业回顾——客运同比持平，货运受内需偏弱影响
2024Q1-3全国公路客运量88亿人（+8.6%），Q1/Q2/Q3分别+17.2%/+6.1%/+3.8%，增速逐季放缓；高速公路货运量169亿吨（+1.1%），Q3同比-1.8%受内需偏弱影响。G7整车货运流量指数11月为120.1（同比+1%，环比+5%），近一周（12.2-12.8）同比-2.7%。
重点公司通行费收入分化：宁沪高速Q1-3通行费收入71.3亿（+0.4%），主业稳健；皖通高速29.4亿（-7.6%），受宣广改扩建影响Q3降幅收窄；深高速控股路产-8.5%，因益常项目出表；赣粤高速27.9亿（+0.5%），Q3+2.0%环比改善。
展望25年，预计伴随内需企稳修复，客运有望实现同比微增，货运有望实现同比持平或微增。从G7整车货运流量指数看，11月环比+5%，货运有边际改善迹象。
股息率对比——粤高速4%、宁沪3.2%、皖通3.5%、招商公路3.5%
重点公司股息率具备吸引力（按最新收盘价24E）：粤高速A 4.0%（分红维持70%比例），宁沪高速A 3.2%（绝对值分红带来稳定收益），皖通高速A 3.5%（宜广改扩建进入尾声），招商公路3.5%（毫阜REITs发行有望产生一次性资产处置收益）。宁沪高速Q1-3归母净利41.2亿（+2.1%），主业稳健；招商公路41.6亿（-4.6%），收并购效益持续凸显。
高速板块近十年累计涨幅113.8%（沪深300 69.2%），显著跑赢。主要驱动因素为业绩增长+分红提升双驱动，此外国企改革主题政策也驱动板块上涨。2024年Q1-Q3高速板块相对沪深300超额收益分别为1.7/3.0/3.4个百分点，主要受市场风格因素驱动，保险资金对高股息资产关注度持续提升。
降息周期配置逻辑——绝对收益明确，相对收益受风格影响
2025年确定为降息周期，红利资产的绝对收益配置机会明确。一方面利率下行提升高股息资产的相对吸引力；另一方面相对收益受市场风格影响，估值上行存在不确定性，建议绝对收益加强配置。
高速板块业绩稳定性强、分红确定性高。客运方面，25年伴随内需企稳修复有望同比微增；货运方面，Q4货车环比Q3降幅有望收窄，25年有望同比持平或微增。重点推荐粤高速A（主业经营稳健+广珠东分流影响低于预期+股息率4%）、宁沪高速（主业稳健+绝对值分红）、皖通高速（宜广改扩建进入尾声，关注1月份车流情况）、招商公路（收并购效益持续+毫阜REITs有望产生一次性收益）。
表3：重点高速公路公司股息率与盈利预测| 公司 | 市值（亿元） | 24E归母净利（亿元） | 24E股息率 | 23年净利率 | ROE |
|---|
| 粤高速A | 277 | 15.8 | 4.0% | 46.4% | 16.6% |
| 宁沪高速 | 729 | 44.5 | 3.2% | 30.3% | 12.7% |
| 皖通高速 | 261 | 15.1 | 3.5% | 25.3% | 12.1% |
| 招商公路 | 891 | 58.4 | 3.5% | 74.2% | 9.9% |
