全球炼厂东移正深刻重塑成品油运市场格局。估算2024年全球成品油运需求较2019年累计增长22%，其中海运量增长约7%，平均航距拉长达15%。欧洲未来数年将继续关停炼厂，中东印度等新增炼厂产能驱动跨区域贸易持续增长。据欧洲2025年炼厂关停计划，估算2025年成品油海运需求有望增长5%。国泰君安指出，炼厂东移趋势将持续对冲新船交付压力，成品油运景气有望持续或超预期。本报告基于国泰君安2025年1月5日发布的《供给刚性持续，期待需求意外》，深入分析成品油运炼厂东移趋势。
成品油运需求增长总览
成品油运是过去四年航运业增长最快的细分赛道。2022年战争恐慌与抢运囤油驱动景气飙升，2023年全球炼厂东移接力保障高景气持续。2024上半年，炼厂东移驱动成品油运需求较2019年同期累计增长超两成，产能利用率超阈值且运价中枢再创历史同期新高。欧洲与澳洲跨区域成品油进口均大幅增长——欧洲成品油海运进口量较2019年增长超7%，且由中东及其他亚洲进口占比增加；澳洲成品油海运量较2019年大增六成。
欧洲炼厂关停持续驱动跨区域贸易
过去数年，澳洲炼厂已大部分关停，欧洲亦永久关停部分炼厂，并计划至2030年继续逐步关停部分炼厂。欧洲炼厂关停的直接结果是成品油进口需求增加——欧洲本土产量下降，必须从中东、亚太等地区长距离进口成品油。据欧洲2025年炼厂关停计划，估算2025年成品油海运需求有望增长5%。中东新增炼厂逐步投产，且亚太炼厂开工率仍有提升空间，跨区域贸易将继续驱动成品油海运需求较快增长。
供给端老船淘汰对冲交付压力
成品油轮MR船队在手订单占比17.9%，2025-26年船队增速预计分别为5.4%和6.2%。但有效运力增速或低于预期——船队老龄化严重，20岁及以上MR占比达14%。景气波动叠加环保监管，将继续降速及加速老船淘汰。国泰君安指出，供给端压力并非如市场担忧的那么严重，老船淘汰将有效对冲新船交付压力。
成品油运景气展望
全球炼厂东移趋势确定性强，欧洲炼厂关停计划明确，中东亚太产能释放持续。成品油运需求增长驱动力不受经济周期影响，具有结构性特征。即使考虑新船交付，需求增速有望与供给增速匹配。国泰君安认为，市场对成品油运未来景气趋势分歧巨大，但炼厂东移将有望对冲新船交付压力，景气持续或将超预期。招商南油是A股唯一成品油运标的，拥有远东最大MR成品油船队，将充分受益。
表：成品油运需求增长与欧洲炼厂关停预测| 指标 | 数据 |
|---|
| 2024年成品油运需求较2019年增长 | +22% |
| 其中：海运量增长 | 约7% |
| 其中：平均航距拉长 | 约15% |
| 欧洲成品油进口较2019年增长 | 超7% |
| 2025年成品油海运需求增长估算 | 约5% |
| MR 20年及以上老龄船占比 | 14% |
