2023年至2024年，监管连续两次下调人身险预定利率——传统险从3.5%降至2.5%，分红险从3.0%降至2.0%，万能险最低结算利率从3.0%降至1.5%。这是继1999年预定利率上限下调至2.5%之后，保险行业又一次系统性的成本重置。在利率下行周期中，预定利率下调是缓解利差损风险的必然选择，但由此引发的产品结构转换——传统险相对优势收窄、分红险重回舞台——才是更值得关注的行业趋势。西部证券年度策略报告通过历史复盘和产品比价分析，推演预定利率下调对保险行业负债端和产品结构的深远影响。
两轮利率下调：从3.5%到2.5%，负债成本系统性改善
2023年以来，金融监管总局两次下调人身险产品预定利率：2023年将传统险从3.5%下调至3.0%；2024年进一步将传统险从3.0%下调至2.5%，分红险从3.0%下调至2.0%，万能险最低结算利率从3.0%下调至1.5%。连续两年合计100BP的降幅，标志着保险行业负债成本进入系统性下降通道。
更重要的是定价机制的变革。2024年8月，金管局发布《关于健全人身保险定价机制的通知》，首次提出“建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制”。这意味着未来预定利率调整将从“行政命令式”转变为“市场化动态调节”，险企负债成本能够更及时地传导利率变化，避免了历史上因预定利率调整滞后导致的利差损积累。
成本压力方面具有历史参照。2013年传统险预定利率上限上调至3.5%后，2014-2017年寿险新单保费同比增速分别为31.2%、41.5%、48.8%、9.9%，2017年新单保费达到1.51万亿元历史高峰。彼时签出的保单期限大多为10-15年，将于未来几年陆续进入到期窗口。在连续两年下调预定利率后，存量高成本保单逐步到期置换，险企整体负债成本将持续改善。
传统险相对优势收窄但刚兑属性仍具吸引力
在理财产品收益率普遍下行的背景下，传统险2.5%的预定利率仍具一定比价优势，但优势正在收窄。2024年11月末，四大行五年期定期存款利率已降至1.55%，2024年1-11月偏股混合型基金月度涨跌幅在-15%至18%区间大幅波动，银行理财产品虽业绩比较基准约2.73%略高于传统险，但实行净值化管理、不保本。
传统险的核心优势在于刚兑属性——在利率下行、净值波动加大的环境中，锁定2.5%的保证收益对保守型投资者仍有吸引力。但相对优势的减弱是确定的：2023年初传统险3.5%与五年定存2.75%的利差为75BP，当前2.5%与1.55%的利差为95BP看似扩大，但考虑到定存利率可能进一步下行，且理财产品净值化后吸引力提升，传统险的竞争优势边际弱化。
预计2025年传统险仍将保持稳定需求，但增速可能放缓。各上市险企2024年已提前完成部分停售运作，2025年高基数下传统险新单或面临压力，产品结构将从“传统险单极”向“传统+分红双轮”转变。
分红险历史重演？1999-2013年的经验启示
1999年，监管将保险产品预定利率上限控制在2.5%，彼时银行存款和国债收益率普遍在3%-5%，传统险竞争力大幅下降。分红险、投连险和万能险应运而生，2000年3月中国人寿推出首款分红险“国寿千禧理财”，此后分红险快速发展成为行业主流。2001年分红险原保费仅274亿元（占寿险20.8%），2013年高达8136亿元（占寿险76.7%），期间CAGR达32.7%。
2013年预定利率上调至3.5%后，传统险竞争力回归，分红险保费占比开始下滑，截至2022年末仅占寿险原保费26.6%。当前环境与1999年有相似之处——利率下行周期中，传统险保证收益的吸引力下降，而分红险通过“保证部分+浮动分红”的结构，既能为投资者提供保底收益，又保留了分享保险公司经营成果的向上弹性。
对险企而言，分红险的保证成本更低（2.0%预定利率），在利率下行周期中利差损风险更小；对投资者而言，分红险在权益市场回暖时可通过分红实现率获得超额回报。新“国十条”首次提出“支持浮动收益型保险发展”，为分红险回暖提供了政策支持。各上市险企已积极准备产品切换、加大分红险销售培训，权益市场回暖也有助于提升分红实现率。预计2025年分红险保费占比将有所提升，虽难重现2001-2013年超过30%的年增速，但结构性回暖趋势明确。
表：各理财产品收益率对比（2024年11月）| 产品类型 | 收益率 | 风险特征 | 趋势方向 |
|---|
| 传统险预定利率 | 2.5% | 保证收益，刚兑 | 已下调，趋于稳定 |
| 分红险保证利率 | 2.0% | 保底+浮动分红 | 有望回暖 |
| 五年期定存（四大行） | 1.55% | 保证收益，刚兑 | 持续下行 |
| 银行理财（新发） | 2.73%（业绩基准） | 净值化管理 | 随市场波动 |
| 偏股混合型基金 | -15%至18%（月波动） | 高波动 | 随权益市场 |
健康险渐进式复苏，个人养老金全国推广助力第三支柱
新“国十条”提出“扩大健康保险覆盖面，丰富商业医疗保险产品形式，推动就医费用快速结算”，2024年11月国家医保局提出推进医保数据赋能商保、医保基金与商保同步结算。短期健康险销售受需求疲弱和惠民保冲击仍承压（2024H1国寿健康险首年期缴同比-42.2%，新华长期健康险首年同比-20.8%），但商业医疗保险在多层次医疗体系中的价值将逐步凸显。
个人养老金方面，2024年12月制度从36个试点城市推向全国，并将国债、特定养老储蓄、指数基金纳入产品范围。目前纳入产品目录的保险类产品144只（占比17%），专属商业养老保险累计保费81.6亿元。大型险企已在康养产业积极布局，中国人寿14城布局养老机构、平安超8万客户获得居家养老服务、太保“太保家园”等特色服务品牌赋能主业。“产品+服务”模式将提升养老保险的附加值和客户粘性，对传统寿险销售形成引流效应。
