图表73.公司依赖于境外发债融资，18年融资成本从17年

二、为支持高价拿地的激进扩张策略，公司负债率随着规模扩张一路攀升，高杠杆下再融资日趋困难，公司依赖于将境外发债融资，融资成本高，且暗藏大量表外负债。1）杠杆水平不断提高：公司有息负债规模从 16年的 202.81亿元，一路攀升至 20年的 640.2亿元，翻了超 3倍。公司的资产负债率在 80%左右徘徊，净资产负债率更是一路攀升，从 17年的 57.73%升至 2020年的 85.8%，21H1仍然高于红线要求。2）依赖于境外发展融资，融资成本高：19年公司有息负债中美元债务的占比从之前30%左右的水平急速提升至 60%，虽然 20、21H1美元债务占比略有下降，但仍然维持在 60%左右。公司依赖于境外发债融资，18年融资成本从 17年的 6.02%上升到 7.20%后，一直保持在 7%以上的水平，略高于行业水平。3）暗藏大量表外负债：近年来公司为了扩大规模，增加了合作开发项目，公司的少数股东权益和联营合营企业规模不断攀升。16-20 年公司联营合营公司的投资金额呈上升趋势，从 16年 73.9亿元上升到 20H1111.2亿元，对联营合营公司的担保也保持较高水平。16-20年少数股东权益加速增加，从 16年的 10.1亿元上升到 2021H1的 141.6亿元，增长超 14倍，2021H1少数股东权益占净资产比例达 35.5%。16-20年公司其他应付合联营公司款项的规模大幅上升，从 16年的 15.4亿元上升到 2020年的 136.5亿元，17年其他应付合联营公司款项占净资产比例高达 64.8%，几年来有所下降，在 40%的水平上。同时，公司的合联营企业中出现信托、投资公司，存在明股实债的可能。