东吴证券最新策略深度报告指出，特朗普2.0贸易政策下，除了出口端的关税冲击，进口端的强制要求同样不容忽视。2020-2021年《中美经济贸易协议》未完成进口高达1405亿美元，占2023年中国对美总进口的112.7%、占全部进口的8.3%。制成品未完成额881亿美元占比最大，若特朗普要求继续履行，将对国内制造业造成显著供给冲击，扰乱温和再通胀进程。
协议未完成1405亿美元，制成品占62.7%成博弈焦点
2020年达成的《中美经济贸易协议》是特朗普1.0贸易战的核心成果。东吴证券报告显示，协议要求中国在2020-2021年内在2017年进口基础上新增进口不少于1621亿美元，涵盖制成品（777亿）、农产品（320亿）、能源品（524亿）。制成品占比47.9%为最高，反映了美国推动制造业复苏的核心诉求。
但由于疫情和全球经济下行等因素，中国并未完全履行协议。2020-2021年中国对协议总额3818亿美元的完成度仅为63.2%。农产品完成率最高达78.3%，制成品约62.5%，能源品最低仅47.2%。未完成总额1405亿美元中，制成品881亿（62.7%）、能源品348亿（24.8%）、农产品175亿（12.5%）。
特朗普2.0下中国可能需继续完成未完成进口。1405亿美元约占2023年中国对美总进口的112.7%，占全部进口的8.3%。东吴证券报告认为，由于特朗普推崇“美国优先”，关税仅是手段之一，让美国产品有更多销路才是核心目标，预计美国会要求中国继续履行上一轮未完成额度，并以降低关税税率作为交换。
制成品完成难度最大，汽车机械钢材进口或致供给过剩
制成品是中美贸易谈判中要求中国进口占比最高的部分，但完成难度最大。东吴证券报告显示，2020-2021年中国对美制成品进口仅恢复到2017年贸易战前的785亿美元水平，远低于协议要求的1114/1233亿美元。工业机械、电气设备、汽车、飞机、钢材等均远低于协议总额。
根本原因在于中国此类产品的国内供应优势极强。东吴证券报告分析认为，中国在汽车、机械、钢材等领域已建立完整的产业链和成本优势，基本无需依赖进口。若强行履行协议大量进口美国制成品，将直接冲击国内同类产品市场，造成产能过剩和价格压力。后续美国为提振制造业出口必然继续加大进口要求，但中国能否完成仍具较大不确定性。
自主可控仍是长期主线，但低端半导体或存放开风险
芯片半导体领域存在特殊逻辑。东吴证券报告显示，半导体及制造设备是上一轮中国对美进口完成度最高的品类之一，甚至超额完成。这一方面体现中国对美半导体进口的需求，但更重要的原因是美国未设置高协议额以便进一步封锁中国核心技术发展。
东吴证券报告认为，下一轮谈判中美国仍会克制对中国薄弱行业的进口要求，以维持技术封锁。因此芯片、半导体等自主可控链条仍具有较大投资和上涨空间。但如果特朗普政府未来放开低端半导体芯片向中国的出口，可能对中国国内低端半导体芯片生产企业造成巨大负面冲击。
表1：中美经贸协议未完成进口结构| 品类 | 未完成额（亿美元） | 占比 | 完成率 |
|---|
| 制成品 | 881 | 62.7% | 62.5% |
| 能源品 | 348 | 24.8% | 47.2% |
| 农产品 | 175 | 12.5% | 78.3% |
| 合计 | 1405 | 100% | 63.2% |
