中际联合正迎来业绩的高弹性释放期。诚通证券首次覆盖报告指出，公司2024Q1-3实现归母净利润2.38亿元，同比增长101.01%；毛利率48.86%（+2.77pct），净利率25.51%（+8.56pct）。存货3.13亿元（+25.81%）和合同负债1.97亿元（+67.67%）均创历史新高，订单景气度持续提升。公司国内高空安全升降设备市占率约70%，海外收入占比已接近50%。预计2024-2026年归母净利润分别为3.30/4.20/5.00亿元，同比增长59.4%/27.5%/18.9%，对应PE 18.0/14.1/11.9倍。本报告从业绩弹性、订单前瞻、出海进展三个维度解析中际联合的成长逻辑。
业绩弹性——利润增速远超营收，盈利能力持续提升
2024年Q1-3公司实现销售收入9.34亿元（同比+33.57%），归母净利润2.38亿元（同比+101.01%），利润增速远高于收入增速，规模效应显著释放。毛利率48.86%（同比+2.77pct），主要受益于高毛利的海外业务占比提升（海外业务毛利率60%，国内毛利率32.7%）。净利率25.51%（同比+8.56pct），期间费用率降至21.29%（同比-9.05pct）。2018-2023年公司收入端CAGR达25.42%，利润端CAGR达17.35%。2022年受陆风装机施工进度及海风2021年抢装透支需求影响，收入及利润短期承压，此后迅速修复并创历史新高。公司凭借国内约70%的市占率，充分受益于风电装机量增长和产品结构升级。
前瞻指标——存货与合同负债双创历史新高
存货与合同负债是公司营收的前瞻性指标。公司采取以销定产的生产模式，发出商品占存货比重较高；已发货产品到约定付款期后客户已付但尚未确认收入的合同款列为合同负债。2023年公司存货2.36亿元、合同负债1.00亿元。2024年前三季度存货3.13亿元（同比+25.81%）、合同负债1.97亿元（同比+67.67%），两项指标均创历史新高，已超过2023年全年水平。存货高位主要系公司产品订单持续增长、发出商品和原材料增加较大所致。合同负债大幅增长预示公司在手订单充足，客户预付款意愿强烈，短期订单景气度持续提升，为公司未来高增长奠定了坚实基础。
成长路径——价升+量增+出海+存量四轮驱动
公司成长具备多维驱动力。价：产品结构持续升级，助爬器已基本被淘汰，免爬器向塔筒升降机切换，海风升降机单价是陆风2倍（约8万元/套），新型齿轮齿条升降机单价15-20万元/套。量：国内陆海风总装机量稳步提升，2023-2028年海陆风合计新增装机台数从14,120台增至17,235台。出海：公司海外收入占比已接近50%，海外新增市场市占率从20%向40%提升空间明确，2023-2028年海外新增市场收入预计从1.28亿元增至5.37亿元（CAGR约33.2%）。存量：国内存量改造市场每年稳定贡献约2.05亿元，海外存量市场空间更大。公司2024年前三季度非风电领域收入已接近2023年全年2倍，同比增长近3倍，中长期有望成为新增长极。
中际联合核心财务数据一览
| 指标 | 2023A | 2024Q1-Q3 | 2024E | 2025E | 2026E |
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| 营业收入（亿元） | 11.05 | 9.34 | 14.46 | 16.92 | 19.64 |
| 同比增速 | +38.2% | +33.6% | +30.9% | +17.1% | +16.0% |
| 归母净利润（亿元） | 2.07 | 2.38 | 3.30 | 4.20 | 5.00 |
| 同比增速 | +33.3% | +101.0% | +59.4% | +27.5% | +18.9% |
| 毛利率 | 46.1% | 48.9% | 46.7% | 47.0% | 47.0% |
| 净利率 | 18.7% | 25.5% | 22.8% | 24.8% | 25.5% |
