东方证券在黄金深度报告中重点分析中国央行的黄金增持空间。截止2025年2月28日，中国央行黄金储备为7361万盎司，占全部外汇储备比例仅6.58%，与其他国家相比存在巨大差距。德国、法国、意大利黄金占外汇储备比例均超40%。在逆全球化大背景下，中国央行未来购金空间极其广阔，有望成为推动金价长期上涨的核心驱动力。
中国央行黄金储备占比远低于国际水平
从全球央行黄金储备占比看，中国处于极低水平。德国、法国、意大利黄金占外汇储备比例均超过40%，黄金是上述国家的主要外汇储备形式。即使是西班牙，黄金储备占比也达21.9%。对比而言，中国央行6.58%的黄金占比存在显著的提升空间。
从绝对储备量看，中国央行黄金储备2280吨，排名全球第六，与外汇储备总量排名第一的地位不匹配。这种结构性失衡反映了中国央行外汇储备长期以美元资产为主的配置策略。在美元信用下降、地缘政治风险上升的背景下，提升黄金储备占比的战略必要性不断增强。
中国央行理论增量购金空间两种假设测算
东方证券进行了两种情景的定量测算。假设中国外汇储备中其他资产数额不变，如果黄金资产占比提升至对标西班牙水平的21.9%，则其他资产对应的占比为78.1%。据此倒算出未来中国央行黄金理论购买数额，按当前金价换算得到理论增量空间为6265.6吨黄金。
如果黄金资产占比提升至对标埃及水平的23.7%，则对应的理论增量空间为7166.9吨黄金。两种情景下，理论增量空间均超过当前储备量的2.7倍（西班牙情景）和3.1倍（埃及情景）。即使保守对标西班牙水平，也意味着长期持续的大规模购金需求。
隐性购金渠道——官方披露之外的实际增量
尽管官方数据显示2024年中国央行全年仅增持44吨黄金，但通过非公开渠道的隐性购金规模可能远超预期。根据高盛报告，2024年11月有一家央行通过瑞士央行代购了43吨黄金。
从海关数据看，中国海关查询不到英国每年200多吨的黄金到港数据，而香港却看到对应的英国黄金。此外，2022年和2023年中国黄金净进口量加上矿山产出量超过了上海黄金交易所提取量。这些数据差异表明，通过中介购买、海关进口、交易所提取等非公开渠道，中国央行隐性增持黄金规模可能远超官方披露数据。
中国央行购金的战略意义与金价影响
中国央行购金行为备受市场关注。2024年初金价连续4个月显著上涨，央行同步连续4个月公布增持，随后于年中暂停披露6个月，2024年11月重新恢复增持披露。这种披露节奏变化本身即对市场预期产生显著影响。
若中国央行按理论增量空间的5%-10%年均增持，即每年300-700吨的购金量，将对全球黄金供需格局产生重大影响。2024年全球央行购金总量1045吨，中国若年均增持500吨，将占全球央行购金量的近50%，成为最大的单一购金主体，对金价的推升作用不可忽视。
表：中国央行理论增量购金空间测算| 对标国家 | 外汇储备中黄金占比 | 理论增量购金空间（吨） |
|---|
| 西班牙 | 21.9% | 6265.6 |
| 埃及 | 23.7% | 7166.9 |
