2025年中国市场面临“政策驱动”向“基本面驱动”切换的关键窗口。浦银国际报告指出，MSCI中国指数前瞻PE 9.9倍，低于过去十年均值11.4倍，处于负0.7倍标准差附近。9月24日政策转向后市场情绪大幅修复，但估值修复空间仍较大。2025年GDP增速预计4.5%，消费和投资贡献4.7个百分点，若政策刺激继续加码，结构性行情有望向更广泛的行业和个股扩散。
政策面出现拐点，市场交易逻辑转变
2024年9月24日，国新办发布会宣布了一揽子货币宽松政策以及房地产和资本市场支持政策，规模大超市场预期。两天后政治局会议进一步确认政策宽松基调，市场信心大受鼓舞。此前，如果经济数据或企业盈利不及预期，股指大多承压；“924”新政后，若基本面不及预期，超预期政策出台的可能性反而加大，市场交易逻辑已发生根本转变。截至11月22日，MSCI中国指数上涨12.2%、沪深300指数上涨12.7%、恒生指数上涨12.8%。估值扩张仍是市场向上的核心驱动力，但盈利预期下修对市场有一定负面影响。
2025年GDP增速4.5%，内需拉动为主
浦银国际首席宏观分析师预测2025年GDP增速为4.5%，其中消费和投资的贡献加总达到4.7%，出口贡献为-0.2%。固定资产投资增速预计升至4.4%（2024E:3.6%），但房地产投资增速仍为负；社会消费品零售增速或上升至5.0%（2024E:3.6%）。通胀率在经济复苏环境下温和回升，CPI通胀率预计回升至0.8%，帮助名义GDP增速回升0.5个百分点到4.7%。若关税战明年下半年再起，预计出口增速将下滑4个百分点到1.0%。
估值修复空间仍较大，A股表现或较稳健
MSCI中国指数前瞻PE 9.9倍，低于过去十年均值11.4倍，处于负0.7倍标准差。恒生指数8.9倍，处于负0.7倍标准差。沪深300指数13.1倍，约正0.3倍标准差。A股受全球经济周期和地缘政治风险的扰动较小，资金盘较稳定，流动性较充裕，相比海外中国股票彰显较强韧性。外资对离岸市场的流动性直接影响更大，趋势性回流或需基本面出现扭转，内地投资者在港股的定价权有望进一步提升。AH溢价为46%，反映港股相对A股仍有较大折扣。
结构性行情下把握三大投资主题
在更多政策刺激出台前，预计中国市场更多呈现结构性行情，行业和个股机会为主。建议聚焦三大投资主题：基本面稳健、估值合理、现金流充裕的央国企高息股；出海4.0时代下提前进行全球化布局、拥有较强品牌力的公司；受惠于新质生产力发展的专精特新“小巨人”中的隐形冠军。行业配置看好防御性较强的电信服务、预期业绩增长弹性较大的可选消费和医疗健康，小盘成长风格有望在超预期增量政策带动下跑赢大盘价值股。
表：中国主要股指2025年盈利与估值展望| 指数 | 前瞻PE | 过去十年均值 | 2025E盈利增速 | 年初至今盈利预期变化 |
|---|
| MSCI中国 | 9.9倍 | 11.4倍 | 10.5% | -3.6pct |
| 恒生指数 | 8.9倍 | — | 5.9% | -1.1pct |
| 上证综指 | 13.1倍 | — | 10.4% | -3.1pct |
| 纳斯达克金龙 | — | — | 31.3% | +2.2pct |
