兴业证券报告指出，2025年我国进口LNG成本有望在油价和运价双降的推动下显著下行。EIA预测2025年布油均价74美元/桶，克拉克森预计LNG运力增长（+10.2%）超过吨海里增长（+7.0%）持续施压运价。兴业证券测算，在布油74美元/桶、HH 3.1美元/百万英热、运价0.5美元/百万英热的假设下，我国近期油价挂钩长协降至8.6美元/百万英热，与气价挂钩长协降至6.6美元/百万英热，各类进口LNG长协价格均将下降，推动国内整体天然气使用成本下行。
我国LNG进口长协定价机制——油价挂钩占主导
我国进口LNG长协定价分为两类：与油价挂钩（斜率10%-15%，挂靠JCC/Brent，DES定价）占比超90%；与气价挂钩（1.15HH+常数2-3，FOB定价另加运费）。2023年国际能源价格“油强气弱”使与气价挂钩长协具有显著优势——气价挂钩7.91美元/百万英热远低于油价挂钩9.53-11.99美元。但2024年末至今HH价格持续攀升（截至2025年1月16日HH现货4.28美元/百万英热，较2个月前+144.97%），近期油价长协已在2024年11月末相对气价挂钩长协出现优势。
油价中枢下移——EIA预测布油2025年均价74美元/桶
EIA预测OPEC+将在2025Q2开始增产，2025/2026年分别增产20万/60万桶/日。非OPEC+国家由美国、加拿大、巴西等国带动增产160万/90万桶/日。全球液体燃料消费2025/2026年分别增加130万/110万桶/日，产量增长超消费增长使库存增加，对油价形成下行压力。EIA预测布油2025/2026年均价74/66美元/桶。以74美元/桶计算，我国早期油价挂钩长协均价降至10.9美元/百万英热，近期降至8.6美元/百万英热，较2024年均价分别下降0.8/0.7美元/百万英热。
LNG运价暴跌——从2.29美元降至0.29美元/百万英热
与气价挂钩的LNG长协为FOB定价，美国运至中国需额外计算运费。克拉克森数据显示LNG现货运价自2024年8月起加速下跌。截至2024年12月6日，美国Sabine Pass至中国天津16万方LNG船现货运价17507美元/日，折合0.29美元/百万英热，较2022年平均2.29美元下降87.35%。克拉克森预测2025年LNG船队运力增长（+10.2%）超过吨海里增长（+7.0%），运力过剩将持续施压运价。若2025年平均运价0.5美元/百万英热，气价挂钩长协在HH 3.1美元/百万英热下降至6.6美元/百万英热。
综合成本测算——2025年各类LNG长协价格均将下降
结合EIA布油74/66美元/桶、HH 3.1/4.0美元/百万英热预测，以及运价0.5美元/百万英热假设，2025年各类LNG长协价格分别为：早期油价长协10.9/9.8美元/百万英热，近期油价长协8.6/7.8美元/百万英热，气价挂钩6.6/8.1美元/百万英热。2024年中国LNG到岸均价11.91美元/百万英热，各类长协价格均呈下降趋势。兴业证券认为2025年我国无论是与气价还是与油价挂钩的LNG长协价格均将下降，推动国内整体天然气使用成本下行。
表3：2025年中国进口LNG长协价格测算（美元/百万英热）| 长协类型 | 2024年均价 | 2025E（油价74/HH3.1/运价0.5） | 2026E（油价66/HH4.0/运价0.5） |
|---|
| 早期油价挂钩（斜率13-15%） | 11.66 | 10.9 | 9.8 |
| 近期油价挂钩（斜率10.5-11.5%） | 9.27 | 8.6 | 7.8 |
| 气价挂钩（1.15HH+常数，含运费） | 7.59 | 6.6 | 8.1 |
