浦银国际科技中期报告指出，中国半导体晶圆代工行业正显著受益于美国制裁带来的在地化需求提升。中芯国际和华虹半导体的收入增速优于中国台湾晶圆代工厂，新增产能都有相对充裕的订单。虽然新增产能带来的折旧影响使毛利率处于相对偏低位置，但收入成长趋势明确。华虹半导体港股PB估值仍在1.0x附近，具备吸引力，第二个12寸厂产能释放有望带动今明两年收入上行。全球半导体行业2025年预计增长11%，AI带来的增量依然巨大。
全球半导体周期与在地化需求
全球半导体行业有可能在2025年一季度到达本轮周期上行顶部，今年下半年或将进入下行周期。本轮半导体上行周期自2023年4月启动，月度销售额同比下降21%持续上行到2024年9月同比增长44%的高点。根据Gartner预测，2025年全球半导体行业规模将同比增长11%，增速虽不及2024年的19%，但仍保持较高增长动能。
中国晶圆代工行业表现优于全球平均水平。中国台湾半导体晶圆代工（不含台积电）2025年1-3月月度营收同比增速回落至1%附近，而台积电4月同比增速达48%。中芯国际和华虹的增速也优于中国台湾同行，主要受益于美国制裁下中国半导体制造在地化需求大幅提升。
中芯国际与华虹的成长逻辑
中芯国际和华虹半导体的新增产能都有相对充裕的订单，在地化需求推动收入增长。由于新增产能带来的折旧影响，两家公司的毛利率都处于相对偏低位置（中芯国际约20%，华虹约25%）。预期这一趋势将在下半年延续，新增产能和订单推动收入增长，毛利率维持相对微小提升。
浦银国际优先推荐华虹半导体。华虹港股PB估值在1.0x附近，具备吸引力。华虹第二个12寸厂的产能释放有望带动今明两年收入上行。中芯国际同样受益于在地化需求，产能扩张带来出货量成长。
功率半导体行业复苏
中国功率半导体2025年一季度收入同比增长21%，较2022年四季度低点-14%上行明显。AI服务器电源管理需求、中国新能源车和家电消费需求增加为功率半导体带来增量。新洁能和扬杰科技毛利率维持在35%左右高位，斯达半导体稳定在30%，士兰微从底部上行至25%左右。
功率半导体行业利润整体处于改善趋势。供给端产能开始消化，需求端光伏、海外工业等库存已恢复至相对健康位置。海外功率半导体一季度同比仍下滑8%，但周期趋势保持上行。
表5：中国半导体晶圆代工核心标的对比| 公司 | 收入增速趋势 | 毛利率 | 估值 | 核心驱动 |
|---|
| 中芯国际 | 优于行业平均 | ~20% | 港股PE 45.7x | 在地化需求、产能扩张 |
| 华虹半导体 | 优于行业平均 | ~25% | 港股PB ~1.0x | 12寸厂产能释放、估值低位 |
| 台积电 | 4月+48% YoY | >55% | 美股PE 19.1x | AI算力需求、3nm/5nm满载 |
