财通证券发布通用设备周期复盘报告，重点分析当前制造业库存周期所处位置。规模以上工业企业产成品存货同比增速在2022年5月达到高点，至今已超2年。PPI在低位已经徘徊近两年，板块难言复苏。参考历史规律，2012-2016年周期中库存高点领先收入拐点约1年，2016-2020年周期中库存高点领先收入拐点近2年。本轮库存下行时间已充分，主动去库尾声信号显现。
库存周期是通用设备周期的重要参考指标
根据基钦周期理论，完整的一轮存货周期经历“被动去库→主动补库→被动补库→主动去库”四个阶段，分别对应复苏、过热、滞涨、衰退。通用设备作为制造业上游，其景气度与工业企业库存周期高度相关。
理论上库存拐点应领先于收入拐点——降库过程中收入增速出现改善。但过去两轮周期中表现各有差异：2016年底收入拐点几乎和库存底部同步出现，收入刚改善即进入补库；2020年则完全相反，收入与库存同步上行。虽然领先时长不同，但库存见顶后12-24个月内出现收入拐点这一规律仍然有效。
当前库存下行已超2年，时间维度充分
本轮周期中，规上工业企业产成品存货同比增速在2022年5月达到高点，之后一路下行。尽管2024年有过短暂的补库行情，但价格端走势偏弱，PPI在低位已经徘徊两年，板块难言复苏。
对比历史：2012-2016年周期中，库存高点出现在2014年Q4左右，收入拐点出现在2015年Q1后，领先约1年。2016-2020年周期中，库存高点约在2014年Q4，收入拐点在2016年Q3，领先近2年。本轮库存见顶已超2年，从时间维度看，下行周期已充分。
库存/收入比值变化反映去库进程
以“规上工业库存/收入”这一比值的变化来表征库存的相对位置。2012年底、2016年初该比例同比变化均在下降，即收入增速快于库存增速，随即周期开启。2020年初受全球性公共卫生事件影响，该比例正处于高位，之后快速下降，但仍为正值，表现为收入降幅持续收窄。
当前该比值持续下行，反映企业去库进程仍在推进。当库存/收入比值降至低位且同比变化转负时，通常意味着主动去库接近尾声，被动去库即将开始。参考前两轮周期底部特征，当前已进入去库尾声阶段。
表2：各轮库存周期底部特征对比| 周期 | 库存见顶时间 | 收入拐点时间 | 领先时长 |
|---|
| 2012-2016年 | 2014年Q4 | 2015年Q4-2016年Q1 | 约1年 |
| 2016-2020年 | 2014年Q4 | 2016年Q3 | 近2年 |
| 2020年至今 | 2022年5月 | 待确认 | 已超2年 |
信贷与价格指标同步指向底部
除库存外，企业中长期贷款和M2同比增速均在2023年初达到高点，之后一路下行，目前尚未出现明显改善信号，企业主体的扩张意愿仍然偏弱。PPI在低位已经徘徊近两年，工业品价格持续低迷压制企业盈利预期。
但参考历史，信贷指标和价格指标的低位也是周期启动的必要条件之一。2015年底PPI触底后，2016年Q3通用设备收入拐点出现。当前PPI已在低位徘徊近两年，若政策持续发力推动需求回暖，PPI有望触底回升，带动企业盈利预期改善和资本开支意愿修复。
