东吴证券2025年8月发布的医药行业2025H1总结报告显示，制药板块正迎来业绩拐点。88家制药公司25Q2归母净利润同比增长28.24%，增速跃居各子行业首位，较Q1的-39.07%大幅改善。25Q2收入同比增长4.94%，同样呈现加速态势。盈利能力方面，毛利率提升到64.2%，归母净利率提升到9.0%。集采政策边际影响减弱，创新药逐步迎来收获期，创新收入占比越来越高，带动制药板块盈利结构发生根本变化。建议关注百利天恒、迈威生物、百济神州等创新药企。
Q2利润增速跃居行业首位，拐点信号明确
制药板块是25Q2医药行业中业绩改善最显著的子领域。25Q2制药板块归母净利润同比增长28.24%，增速跃居各子行业首位，较25Q1的-39.07%大幅改善67.3pct。25Q2收入同比增长4.94%，同样呈现加速态势。2025H1制药板块收入同比增长0.5%，归母净利润同比-11.4%，扣非归母净利润同比-15.3%。分季度看，Q2单季度利润增速转正且大幅增长，拐点信号明确。集采政策边际影响减弱，创新药逐步迎来收获期，创新收入占比越来越高，带动制药板块盈利结构发生根本变化。
毛利率净利率持续提升，费用结构优化
2025H1制药上市公司毛利率提升到64.2%，归母净利率提升到9.0%，均较2024年进一步改善。销售费用率2024年和2025Q1持续下降，体现集采后销售驱动减弱、产品结构优化。管理费用率保持平稳，财务费用率保持平稳，研发费用率保持平稳。随着国内创新研发进程不断推进，制药板块仍将不断分化，创新药研发企业将成为制药板块业绩增长的核心催化剂。传统仿制药企业向创新转型的速度和质量决定其长期竞争力。
集采影响边际减弱，创新收入占比持续提升
集采政策对传统制药企业的边际影响正在减弱。经过多轮国家集采，大品种仿制药多数已纳入集采，存量业务价格风险基本释放。同时，创新药逐步迎来收获期，创新收入占比越来越高。百利天恒双抗药物BL-B01D1海外授权持续推进，迈威生物Nectin-4 ADC等管线稳步推进，百济神州泽布替尼全球销售持续高增。创新收入的毛利率远高于传统仿制药，其占比提升直接带动制药板块整体盈利水平上行。创新药研发企业仍将成为制药板块业绩增长的核心催化剂，建议持续关注创新药公司。
重点推荐——百利天恒、迈威生物、百济神州
东吴证券建议重点关注制药板块创新转型领先标的。百利天恒双抗平台技术领先，BL-B01D1海外授权及临床进展是核心催化剂。迈威生物在ADC领域布局全面，Nectin-4 ADC等管线进展顺利。百济神州泽布替尼全球销售持续高增，在血液瘤领域竞争力持续增强。随着创新药进入集中收获期和集采影响出清，制药板块业绩拐点确立，估值有望持续修复。
表4：制药板块季度业绩变化| 季度 | 收入增速 | 归母净利润增速 | 趋势 |
|---|
| 24Q2 | +9.46% | +636.49% | 高基数 |
| 24Q3 | +6.56% | +42.53% | 高位回落 |
| 24Q4 | +6.72% | -33.39% | 承压 |
| 25Q1 | -3.88% | -39.07% | 触底 |
| 25Q2 | +4.94% | +28.24% | 反转 |
