证券板块正在经历估值与基本面的深度背离。国金证券2025年中期策略报告指出，截至2025年6月19日，券商板块PB估值仅1.3倍，处于近10年28%分位，较2024年11月高点回调22%。而基本面方面，2025年一季度上市券商归母净利润同比增长83%，预计全年净利润同比增长19%、ROE约6.8%。从历史经验看，ROE 6%对应PB可修复至1.8倍左右，当前20倍PE及1.3倍PB与盈利能力存在显著错配。叠加公募基金增配、业绩持续高增、并购重组主题三重催化，证券板块估值修复空间充足。
估值处于历史低位，与盈利能力严重错配
截至2025年6月19日，申万证券二级指数年内跌幅9.7%，跑输沪深300指数7.4个百分点，较2024年11月7日高点回调22%。板块PB估值仅1.3倍，处于近10年28%分位，PE约20倍。从历史复盘来看，在行业ROE约6%的情况下，PB通常可以修复至1.8倍左右、PE可修复至30倍左右。国金证券预测2025年上市券商ROE约6.8%，显著高于当前估值隐含的盈利能力。虽然近二十年来估值中枢随着行业ROE下降而有所下行，但当前估值水平与6.8%的预测ROE仍存在明显错配，估值修复空间充足。主动权益基金持有证券板块市值204亿元，持仓占比0.80%，处于近五年相对低位，交易拥挤度低，为增量资金流入提供了充足空间。
证券板块估值与盈利指标对比| 指标 | 当前水平 | 历史可比水平 |
|---|
| PB估值 | 1.3倍（10年28%分位） | ROE 6%时对应1.8倍 |
| PE估值 | 约20倍 | ROE 6%时对应30倍 |
| 2025年预测ROE | 6.8% | —— |
| 主动基金持仓占比 | 0.80%（近5年低位） | —— |
三重催化共振，驱动估值修复
国金证券提出证券板块估值修复的“三重催化”逻辑。第一重催化来自公募增配。证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，将基金经理薪酬、管理费率与业绩比较基准挂钩，基金管理者倾向于增配当前低配行业。以沪深300为基准，非银金融低配8.57个百分点，东方财富低配1.36个百分点、中信证券低配1.17个百分点，权重股低配幅度显著，增配空间较大。第二重催化来自业绩高增。25Q1上市券商营收+25%、归母净利+83%，预计2025全年净利润+19%、ROE 6.8%，经纪（ADT+23%）、两融（日均+18%）、自营（资产+10%）全面增长。第三重催化来自并购重组。国泰君安吸收合并海通证券完成、国联证券更名国联民生、国信证券收购万和证券临近审核、浙商证券控股国都证券等，行业整合加速，集中度提升预期强化。
市场交投活跃，业绩高增基础扎实
25Q1全市场日均股基成交额达1.75万亿元，同比增幅71%；2025年1-5月新开户投资者995万户，同比+30%，市场交投延续活跃。25年1-5月新发权益类公募基金份额1884.6亿份，同比+108.3%，ETF基金规模突破4万亿元，同比+68%。港股市场同样活跃，1-5月港交所ADT为2423亿元，同比+120%，港交所25Q1净利润创新高。活跃的市场交投为券商经纪、资管、两融等业务提供了坚实的基础，预计全年经纪业务收入同比+22%，两融利息收入同比+11%。虽然下半年尤其是四季度可能在高基数下增速有所回落，但预计全年仍能保持较高增速，业绩高增确定性较强。
选股思路与投资建议
国金证券沿三重催化提出三条选股主线。第一，主动基金超低配的权重券商，建议关注东方财富、中信证券。第二，有业绩且估值显著低于平均水平的优质券商，建议关注广发证券、华泰证券、兴业证券。第三，收并购潜在标的，推荐中国银河，建议关注中金公司H、信达证券、东兴证券。此外，多元金融方面推荐受益于市场活跃度提升的香港交易所（ADT增长驱动业绩与估值戴维斯双击）、业绩高增长确定性较强的盛业和九方智投控股，以及创投受益标的四川双马。当前证券板块估值与盈利能力严重错配，三重催化共振下估值修复空间充足。
