中邮证券研报指出，债券市场是当前券商行业最确定的景气方向。沪深两市债券成交额最近一个月维持2.8万亿至3.1万亿高位，机构博弈异常激烈。中债新综合指数从253.88点稳步上行至254.79点，债牛趋势完好。高成交额直接贡献做市收入、代客交易佣金和自有资金价差收入，FICC条线成为头部券商最坚实的业绩支撑。本文从债市表现、成交额、业务传导三方面拆解债券市场景气逻辑。
债牛延续：中债新综合指数稳步上行
最近一个月中债新综合指数（总值）财富指数呈现稳步上扬的牛市格局，期间虽有短暂回调，但上升趋势完好。指数在7月1日经历了一次相对较大的回调后，便开启了几乎连续的单边上涨行情，从7月2日的253.88点一路涨至7月24日的254.79点，区间涨幅显著。7月22日为加速上涨的启动点，单日涨幅扩大。持续宽松的货币预期是债牛最坚实的基石——Shibor3M利率处于1.43%附近的历史绝对低位，银行间市场流动性极度充裕，为债券配置提供了充足的资金供给。十年期国债收益率在1.73%附近低位震荡，虽然短期内收益率下行受阻，但上行空间同样有限。上半年经济数据呈现结构性复苏特征，整体动能平稳但未超预期，这限制了长端利率的上行空间，是债券收益率维持低位震荡的根本锚。在经历了连续上涨后，市场需要消化获利盘，同时等待新的催化剂（如7月PMI数据或政治局会议定调），预计未来1-2周中债新综合指数将在254.5-255.2区间内震荡上行。
表：债券市场核心指标一周变化| 指标 | 7月1日 | 7月24日 | 区间变化 | 趋势 |
|---|
| 中债新综合指数 | 253.88 | 254.79 | +0.91点 | 稳步上行 |
| 债券成交额 | 2.8-3.1万亿 | 2.8-3.1万亿 | 箱体震荡 | 高位维持 |
| 10年期国债收益率 | 1.717% | 1.7282% | +1.12BP | 低位震荡 |
成交额维持高位：机构博弈异常激烈
成交额方面，沪深两市债券成交额最近一个月维持在高位，在2.8万亿至3.1万亿的箱体内剧烈波动，没有明显的趋势性方向，显示出机构在债券市场的博弈异常激烈。债券成交额持续维持在高位，是券商机构业务（FICC）景气度高涨的直接体现。高成交额意味着高额的做市收入、代客交易佣金和自有资金交易的价差收入。在利率方向不明朗、市场分歧巨大的环境下，多空双方均积极交易，为券商FICC条线创造了丰厚的利润来源。从成交额与收益率的关系看，当前十年期国债收益率在1.73%附近僵持，多空分歧加大是成交额维持高位的关键原因。与股基成交额从4.17万亿萎缩至2.47万亿形成鲜明对比，债市成交额的持续高位运行凸显了市场资金的“股债跷跷板”效应。当前债券市场的活跃度为券商机构业务提供了丰厚的利润来源。
FICC业务：券商最确定的业绩支撑
在权益市场交投降温的背景下，FICC条线成为券商行业当前最确定的业绩支撑。FICC（Fixed Income, Currencies & Commodities）业务涵盖债券、外汇、大宗商品的做市、代客交易、自营投资等，是券商机构业务的核心组成部分。债券成交额维持高位对券商FICC业务的三重贡献：做市收入方面，成交额越高做市商价差收入越大；代客交易佣金方面，机构客户债券交易活跃度提升直接贡献佣金收入；自营价差收入方面，市场分歧加大为自营交易创造盈利空间。结合行业上半年中报预喜、多数头部券商净利润高增，FICC业务布局领先的券商有望持续受益于债市高活跃度。在具体投资建议上，建议优先关注FICC业务布局领先、能持续受益于当前债市高活跃度的标的，以及财富管理与机构业务能力突出的头部券商。若债市成交额维持高位，FICC业务有望成为券商中报和下半年业绩的核心增长极。
