保险机构逢调买入利率债，债券持仓占比从2.5%升至3.1%，寿险OCI浮盈/其他债权投资达10.5%；证券公司左侧配置趋势交易，OCI兑现浮盈占净利润18.2%；广义基金右侧配置顺周期加剧波动。广发证券拆解了银行、保险、券商、基金四大配置机构的浮盈持有结构与行为模式。
商业银行：债市最大的“稳定器”
商业银行是债市最大的配置盘，2019年以来债券持有占比虽从58.2%降至55.8%，但仍为第一大持有者。商业银行持仓利率债占比与10Y国债呈明显的反向关系——利率上行时增配、利率下行时减配，左侧配置特征显著。
2025年以来利率震荡上行，银行配置利率债比重有所回升。商业银行的逆周期配置行为对债市具有稳定作用，逢低买入的特征缓解了利率上行幅度。但由于银行持仓以配置户为主，OCI账户浮盈对业绩平滑的贡献相对有限。银行OCI账户剩余浮盈对债市平滑空间可能在16-20bp左右。
保险机构：逢调买入，持有大量浮盈
保险机构是超长债市场最重要的配置力量之一。2019年以来保险机构债券持仓占比从2.5%持续升至3.1%，逢调买入特征显著。当利率上行时，保险机构加大利率债配置力度；当利率下行时，配置力度减弱但仍保持净买入。
保险机构持有超长债比例较高，且资产久期偏长——寿险5Y以上债权占比80.3%，财险5Y以上债权占比65.6%。受益于2020年以来利率持续下行，保险机构积累了大规模浮盈。从OCI浮盈占其他债权投资比例看，2024年财险为4.7%，寿险为10.5%，寿险浮盈尤为丰厚。从超长债二级市场交易数据看，保险是10Y以上超长债最主要的净买入方之一，2025年9月前三周保险净买入超长利率债达1,000亿元以上。
证券公司：左侧配置+趋势交易
证券公司配债行为兼具配置与交易属性，持仓利率债占比与10Y国债走势具有一定相关性。既在利率高位时加大配置，也在利率下行过程中参与趋势交易，左侧配置与趋势交易并存。
券商债券配置以交易性金融资产为主（25H1占资产34.8%），OCI账户占比相对较小（9.9%）。交易性金融资产账面浮盈已全额反映在利润表层面，无需通过OCI兑现即可影响业绩。41家上市券商25H1 OCI浮盈为104亿元，占其他债权投资比例仅0.05%，当前可兑现浮盈水平较低。券商OCI兑现浮盈占营业收入均值为6.4%、占净利润均值为18.2%，业绩对浮盈平滑的依赖度不明显。
广义基金：右侧配置，顺周期加剧波动
广义基金右侧配置特征最为明显。当利率下行、债市走牛时，广义基金大幅增配利率债；当利率上行、债市调整时，广义基金明显减配。广义基金以交易盘为主，对利率波动的敏感度最高，其行为具有较强的顺周期性。
从2025年8月托管数据看，广义基金减配国债611亿元、减配政金债289亿元、减配信用债914亿元、减配存单2,749亿元，在债市调整中大幅减仓，加剧了市场波动。广义基金的行为模式决定了其在债市调整中是主要的卖出力量，而在债市走牛中则是主要的买入力量，是市场波动的放大器。
机构行为对债市的影响与启示
四大机构的持仓行为各有特点，对债市影响不同：商业银行是“稳定器”，逆周期配置平滑市场波动；保险是“配置盘”，逢调买入提供底部支撑；券商是“交易盘”，兼具配置与交易属性；基金是“放大器”，顺周期交易加剧波动。
从浮盈兑现压力看，保险机构持有浮盈体量最大（寿险OCI浮盈/其他债权投资达10.5%），是潜在的兑现压力来源，但其逢调买入的特性也可能在利率上行时提供配置支撑。券商和基金OCI浮盈规模有限，兑现压力不大。需持续关注保险机构在利率调整中的行为变化，以及超长债供给节奏对市场的扰动。
