住房需求的真实规模决定了市场的底部位置。西南证券研报将潜在购房者划分为新增城镇居民、租房居民、改善置换居民及旧房拆迁居民四类，测算当前每年增量住房需求约为9.5亿平方米。2024年商品住宅销售面积为8.1亿平，已低于需求中枢；2025年预计为9.0亿平，仍低于9.5亿平的中枢水平。成交量持续与需求中枢偏离，基于周期均值回归规律，后续同比下降幅度有望收窄。租金回报率与无风险收益率结束倒挂，一线城市风险补偿回正。本文将从需求测算、供需缺口、企稳信号三个维度，解析增量住房需求的演变与市场底部判断。
增量住房需求中枢9.5亿平的构成
将潜在的购房者划分为四类人群，加总测算当前每年增量住房需求约为9.5亿平方米。第一，新增城镇居民刚需：2024年我国城镇化率达67.0%，根据《新型城镇化战略五年计划》2024年至2028年城镇化率推进到70%，年均提升0.75个百分点。按当前14.1亿人、城镇人均居住面积41.8平方米计算，每年由新增城镇人口产生的刚需约4.4亿平方米，占总需求的46%。第二，改善置换需求：2019-2024年城镇居民人均住房建筑面积由39.8平方米提升至41.8平方米，年均提升0.4平方米。假设2025年仍保持年均提升0.4平方米，每年新增的改善需求约为3.8亿平方米，占总需求的40%。第三，旧房更新需求：当前城镇住宅存量面积约为335.5亿平方米，按50年折旧年限计算，未来5年更新的房龄应在45-50年。根据第一财经数据，我国城市家庭住房中4.2%是1980年前所建，房龄已超过45年。假定未来5年更新存量面积的2%，年均更新规模约1.3亿平方米，占总需求的14%。以上三类需求合计9.5亿平方米，构成了当前中国住房市场的真实需求中枢。
新房销售已低于需求中枢，市场进入底部区间
2024年商品住宅销售面积为8.1亿平方米，同比下降14.1%。2025H1商品住宅销售面积为3.8亿平方米，同比下降4.4%。自2024年以来，新房销售成交量持续与需求中枢偏离，呈现扩大的背离趋势。2024年住宅销售面积8.1亿平较9.5亿平需求中枢低约1.4亿平（-15%），2025年预计住宅销售面积9.0亿平，仍低于需求中枢约0.5亿平（-5%）。基于周期均值回归的理论规律，价格内生性的企稳韧性正逐步彰显，后续成交量的同比下降幅度有望进一步收窄。从月度走势看，Q2以来受前期刺激政策效果减退及中美贸易战影响，4-6月销售面积同比降幅逐步扩大（-3%、-5%、-7%），但累计降幅仍在收窄，市场处于底部震荡区间。
租金回报率回正，房价具备企稳基础
随着近两年房价的调整和国债收益率的下行，我国租金回报率和无风险收益率已结束倒挂。一线城市作为基本面最强的城市，其房产应享有最高的估值水平，即代表着租金回报率的底线。对租金回报率进行拆解，租金回报率=无风险收益率+风险补偿+持有成本。截至2025H1，北京、上海、广州的非市中心及上海的市中心租金回报率中的风险补偿已回正，北京、广州的市中心租金回报率逐渐趋向于0。风险补偿回正是房价估值回归合理区间的重要信号，意味着持有房产的隐性成本（如未来房价下跌风险）已基本被租金收益覆盖。对比10个样本国家的租金回报率和无风险收益率关系，发现其走势分为三种类型：租金回报率始终高于国债收益率、二者存在倒挂后结束、多数时间倒挂。中国一线城市风险补偿的回正，表明房价在现有租金水平和利率环境下已具备企稳基础。
2025年市场预测与投资建议
预计2025年销售面积9.0亿平（同比-7.8%）、销售金额9.0万亿元（-7.2%）、投资额9.0万亿元（-9.8%）、新开工6.5亿平（-11.8%）、竣工6.6亿平（-10.5%）。2026年预计销售面积8.4亿平（-6.0%）、新开工6.0亿平（-8.0%），市场延续筑底但降幅收窄。行业阶段性企稳，宽松政策有望持续释放，看好经营稳健的优质房企。个股推荐：华润置地（1109.HK）、龙湖集团（0960.HK）、中国国贸（600007.SH）、保利物业（6049.HK）、华润万象生活（1209.HK）、中海物业（2669.HK）、万物云（2602.HK）。
增量住房需求测算表
表4：增量住房需求测算汇总| 需求类型 | 测算公式 | 数值（亿平） | 占比 |
|---|
| 新增城镇人口刚需 | 14.1亿×0.75%×41.8平 | 4.4 | 46% |
| 改善置换需求 | 14.1亿×0.4平 | 3.8 | 40% |
| 旧房更新需求 | 335.5亿平×2%（50年折旧） | 1.3 | 14% |
| 合计增量住房需求 | — | 9.5 | 100% |
