以电信运营商为代表的通信国央企，正从“管道提供商”向“云智算服务商”转型。中国移动发布“九天”人工智能基座，中国电信天翼云IaaS+PaaS市场份额位居行业前三，中国联通算网数智业务约占主营收入1/4并贡献过半新增收入。运营商在云计算、数据要素、AI垂直行业等方面布局较多且有天然优势。国泰君安证券2025年度策略报告认为，运营商在未来几年仍具有很强的优质资产属性（盈利能力稳健、分红率上行、较强定价权），同时随着业务结构转型有望实现价值重估。本文从云业务增长、AI大模型布局和红利资产属性三个维度，解析运营商的投资价值。
新兴业务成增长引擎，云业务是第二曲线
2024年前10个月电信业务收入累计完成14535亿元（同比+2.6%）。新兴业务（IPTV、IDC、大数据、云计算、物联网）同比增长8.9%，占电信业务收入的24.7%，拉动电信业务收入增长2.1个百分点。传统移动数据流量业务收入出现小幅下滑，移动语音业务持续回落，新兴业务成为突破增长瓶颈的核心驱动力。
三大运营商云业务均实现高速增长。中国移动云业务作为数字化转型主动力之一，连续三年实现高速增长，带动整体营收提高，数字化转型收入占主营收入比持续提升。中国电信天翼云市场头部地位进一步巩固，凭借领先的智算服务能力，实现客户和收入规模的持续增长，2B客户增长29.2%至455万户，公有云收入增长26%，IaaS、IaaS+PaaS市场份额位居行业前三。中国联通算网数智业务进中向好，约占主营收入1/4，并为公司带来超过一半的新增收入。
运营商在数据要素领域拥有天然优势。运营商数据量和取得数据的稳定性具有天然优势，同时具有海量信息基础设施，结合分配的频率资源和既有的人物入口级连接，在数据要素采集与储存方面有天然的优势。依托其强大的算力，运营商在数据加工与分析方面也有强大的能力。
AI大模型布局——九天/星辰/元景赋能千行百业
中国移动发布“九天”人工智能基座，由万卡级智算集群、千亿多模态大模型、汇聚百大要素的生态平台共同构成。沉淀AI能力450项，赋能行业应用1000项。加速“AI+”商用变现，发布23款AI+产品及20个AI+DICT行业应用，持续推动AI技术的发展应用。
中国电信持续推动星辰基础大模型能力提升。星辰语义、语音、多模态大模型完成算法和服务的双备案，面向数字治理、数字民生和数字经济等领域，推出32个场景大模型应用，服务客户超过7600家。
中国联通发布元景大模型MaaS平台，提供模型库、工具箱、原生应用商店三大服务，实现开放训练算力、开放多参数版本通用大模型、开放MaaS服务、开放18个军团超千人的行业专家能力“四个开放”。与某家电联合共创的元景家电制造大模型，基于多模态大模型的生产合规视频检测技术，应用AI视觉辅助人工质检，装机不良率显著下降，品质提升50%。
红利资产属性——盈利稳健+分红上行+估值修复
以电信运营商为代表的通信国央企在未来几年仍具有很强的优质资产属性。盈利能力的稳健、分红率的上行、以及较强的定价能力，均具有相对突出优势。
三大运营商基本面稳健。2024年前10个月电信业务收入同比增长2.6%，固定互联网宽带业务收入平稳增长，新兴业务较快增长。运营商在移动通信、固网宽带等领域拥有天然垄断优势和较强定价权，盈利确定性高。
国泰君安通信团队推荐关注运营商的红利资产价值：中国联通（推荐）、中国移动（受益标的）、中国电信（受益标的）。运营商有望随着业务结构从传统通信向云计算、AI、数据要素转型，实现价值重估。
表：三大运营商云与AI战略对比| 运营商 | 云品牌 | AI大模型 | 核心优势 |
|---|
| 中国移动 | 移动云 | 九天（万卡级智算集群） | 数字化转型收入占比持续提升 |
| 中国电信 | 天翼云 | 星辰（算法+服务双备案） | IaaS+PaaS市场份额前三 |
| 中国联通 | 联通云 | 元景（MaaS平台） | 算网数智贡献过半新增收入 |
投资建议
国泰君安通信团队建议关注运营商红利资产和云转型受益标的：中国联通（推荐，红利资产，算网数智业务贡献过半新增收入）、中国移动（受益标的，九天AI基座，数字化转型收入持续提升）、中国电信（受益标的，天翼云市场份额前三，星辰大模型赋能千行百业）。运营商兼具高股息（4%-6%）、盈利稳健、云业务高成长三重属性，在新业务转型驱动下有望实现价值重估。
