原奶价格经历近4年下行周期，于2025年上半年放缓降幅，当前处于下行周期尾部阶段。财通证券报告指出，2023年下半年以来去产能持续深化，奶牛存栏量从2023年648万头峰值降至2025年2月的611万头（减少37万头），牛奶产量于2024年同比下降2.8%，结束了持续6年的增长。需求端育儿补贴政策落地、国产深加工产能进入投产期，对原奶需求有所提振。供需合力下，原奶周期拐点有望于2026年内出现。肉牛价格上行有望加速牧业淘牛，进一步催化存栏出清。
供给端——存栏去化深化，产量首降
2023年下半年以来，奶牛及原奶供给过剩问题凸显，奶价下行导致小型社会牧场开始被迫出清。经历数年产能扩增，2023年我国奶牛存栏量达到648万头峰值，2024年开始持续去化，截至2025年2月下降至611万头。2024年行业亏损面高达90%，部分中型规模化牧场也开始出清或控产能，规模化牧场数量由2022年的4600家减少至2024年的3600家。原奶产量于2024年同比下降2.8%，结束了持续6年的增长。
与以往周期不同，本轮下行周期时间跨度更长（已持续近4年，前轮仅1.5年），主因我国牧场结构已实现规模化养殖特征。2024年场均奶牛存栏数518头，较2018年提升234%，百头以上规模养殖比例达78%。大型牧场抗风险能力强，产能出清较缓，但持续亏损下出清趋势不可逆转。
需求端——政策提振+深加工投产
需求端表现疲软是奶价持续承压的重要原因。2024年中国乳制品液体奶消费量4230.5万吨，同比下降3.2%，结束6年持续增长。2025年一季度乳品全渠道销售额同比下滑6.9%。但需求端存在两大边际改善因素：第一，育儿补贴政策落地。2025年7月28日国家育儿补贴制度公布，每孩每年发放3600元至年满3周岁，2025年首年补贴总规模达1000亿元以上，育儿家庭较高消费转化率有望直接利好婴配粉及乳制品需求。第二，国产深加工产能进入投放期。飞鹤、李子园等企业集中投建深加工产能，干酪等产品国产成本与进口成本已走出剪刀差。深加工产品原奶消耗比例高（1公斤奶酪消耗10公斤原奶），有望增加原奶需求。
表2：原奶供需核心指标变化| 指标 | 峰值/前期 | 当前 | 变化 |
|---|
| 奶牛存栏量 | 648万头（2023年） | 611万头（2025.02） | -37万头 |
| 规模化牧场数量 | 4600家（2022年） | 3600家（2024年） | -1000家 |
| 牛奶产量 | 持续增长6年 | 2024年同比-2.8% | 趋势逆转 |
| 主产区生鲜乳价格 | 4.3元/公斤 | 约3元/公斤 | -31% |
| 液体奶消费量 | 持续增长6年 | 2024年同比-3.2% | 首次下滑 |
拐点判断——2026年内可期
多因素催化下，2025年下半年淘牛出清有望加速。2025年内原奶价格持续低位，社会牧场散奶价格仅2元/公斤左右，已低于中小型社会牧场现金成本（约2.75元/公斤）。2025年三季度青储期临近，对牧场一次性投入资金压力较大，且玉米价格走高、豆粕价格震荡，对牧场现金流形成考验。肉牛价格上行，淘牛收益增加，为中小牧场退出提供窗口期。下游乳企经营趋向谨慎，对社会奶源采购有所控制，倒逼社会牧场减产出清。综合供给收缩与需求边际改善，我们预计原奶周期拐点有望于2026年内出现。
