在全球游戏市场增速放缓的背景下，中国游戏行业的两大结构性亮点正浮出水面——出海与小游戏。华泰证券2025年度策略报告显示，2024年1-10月中国自主研发游戏海外收入153亿美元同比增长11.7%，小游戏市场24H1收入166亿元同比增长60.5%。叠加版号常态化发放（24Q1-Q3共968款），2025年重点游戏公司的产品周期有望带来显著业绩弹性。
大盘稳健增长，《黑神话》与头部产品驱动
2024年1-10月中国游戏市场总收入2681亿元，同比增长5.3%。8-9月增速显著提升至15.1%/14.9%，主要受益于《黑神话：悟空》对单机和主机游戏的增量贡献；10月收入291亿元同比增长14.4%，由《王者荣耀》《无尽冬日》《炉石传说》及《三角洲行动》等产品驱动。手游市场1-10月收入1953亿元同比增长2.5%，其中9-10月增速提升至10.5%/17.1%，头部产品流水增长强劲。版号方面，24Q1-Q3共下发968款（同比+182款），10月单月113款，供给端持续放量为行业增长提供支撑。
出海高景气，多款产品海外表现靓丽
2024年1-10月中国自主研发游戏海外收入153亿美元，同比增长11.7%，显著高于国内市场增速。9-10月同比增速高达49.1%/29.4%，主要由《黑神话：悟空》及米哈游《绝区零》海外出色表现拉动。世纪华通旗下点点互动的《Whiteout Survival》海外收入持续优异，截至2024年9月全球下载量突破9000万，成为出海SLG品类标杆。海外买量投放活跃，头部厂商持续加大海外市场布局。神州泰岳两款SLG新品《Dreamland》《代号LOA》有望24Q4及25H1海外上线，巨人网络《原始征途》25年将升级大推并推出小程序版本。
小游戏持续高增，拼团功能有望提升付费转化
小游戏是游戏行业另一大结构性亮点。2024H1小游戏收入166亿元，同比增长60.5%，其中IAP模式91亿元（+81.56%）、IAA模式75亿元（+40.75%），继2023年行业同比增长300%后继续保持高速增长。微信小游戏用户日均使用时长约1小时（较2018年增长100%），抖音小游戏近半用户每周游戏5天以上。11月微信小游戏上线"拼团功能"，支持多人拼团购买道具优惠，有望通过社交裂变进一步提升付费转化率及ARPPU值。随着更多头部APP手游入局，小游戏赛道精品化趋势加速，行业规模有望持续扩容。
25年产品周期密集，关注业绩弹性
2025年A股游戏公司有望迎来重磅产品周期。恺英网络《盗墓笔记：启程》已完成首轮付费测、《斗罗大陆诛邪传说》开启预约；巨人网络《王者征途》小游戏稳居微信畅销榜Top10，25年SLG及卡牌新品有望上线；神州泰岳《Dreamland》《代号LOA》海外上线在即；完美世界端游《诛仙世界》定档12月19日，《异环》2025年有望上线。版号常态化叠加产品储备丰富，2025年游戏板块业绩弹性可期，推荐关注恺英网络、巨人网络、神州泰岳等标的。
表：2024年1-10月中国游戏市场关键数据| 细分市场 | 收入规模 | 同比增速 | 核心驱动 |
|---|
| 游戏市场总规模 | 2681亿元 | +5.3% | 《黑神话：悟空》及头部产品 |
| 手游市场 | 1953亿元 | +2.5% | 《王者荣耀》《无尽冬日》等 |
| 出海市场 | 153亿美元 | +11.7% | 《黑神话》《绝区零》《Whiteout》 |
| 小游戏（H1） | 166亿元 | +60.5% | IAP+IAA双驱动 |
