招商证券银行业2025年度策略报告指出，银行息差继续承压但降幅有望收窄。经历两轮政策利率下调、三次LPR下调、存量按揭重定价后，银行生息资产收益率持续承压，但负债端经过手工补息整改、挂牌利率下调、自律上限调整，计息负债成本率逐季回落。预计25年上市银行净息差下降约13bp，国有行16bp、股份行8bp、城商行9bp、农商行12bp。随着积极财政发力兑现，息差可能会在明年上半年见底。
资产端收益率仍承压——贷款降60-68bp，金融投资降24-30bp
资产端压力来自三个层面。LPR下调方面，2024年三次LPR下调（2月5年期25bp、7月1年期10bp、10月1年期25bp）将继续影响明年贷款收益率。政治局会议时隔多年提及“适度宽松的货币政策”，预计25年大概率继续降息50bp。重定价期限调整方面，2024年10月起银行取消房贷利率重定价周期最短为一年的限制，假设1/3按揭贷款重定价期限缩短至1年以内，将加速降息对贷款收益率的传导。地方政府化债方面，高收益平台贷款逐步被偿还，平台贷款占比高的银行受影响较大。
综合测算，2025年国有行、股份行、城商行、农商行贷款收益率分别下降约68bp、61bp、62bp、61bp。金融投资收益率方面，根据债券加权平均新发利率和存量利率水平，预计25年国有行、股份行、城商行、农商行金融投资收益率分别下降约24bp、30bp、30bp、29bp。
资产端合计，预计25年上市银行生息资产收益率下降约49bp，其中国有行下降49bp、股份行48bp、城商行46bp、农商行47bp。资产端压力集中在上半年释放。
负债端成本率有望改善——存款成本降35-39bp，应付债券降43-52bp
负债端的改善是支撑息差的核心变量。近两年存款挂牌利率多次下调，但存款定期化加剧、外币存款成本偏高、存款服务协议锁定利率等因素吸收了一部分效果。展望25年，利率兜底条款的引入有望加快释放前期几轮存款挂牌利率下调成效，尤其对公活期成本率有望大幅向挂牌水平靠拢。
若25年降息40-50bp，定期存款挂牌利率预计会对称下调，叠加前几轮挂牌利率下调影响，预计25年国有行、股份行、城商行、农商行存款成本率分别改善37bp、39bp、34bp、35bp。应付债券方面，考虑存量债券期限定价、金融债新发水平，叠加存单供给增加（12月存单平均发行利率仅1.7%左右），预计25年国有行、股份行、城商行、农商行应付债券成本率分别改善52bp、48bp、44bp、43bp。
计息负债成本率合计预计改善约40bp，其中国有行38bp、股份行44bp、城商行41bp、农商行39bp。存款和主动负债的双重改善将部分对冲资产端收益率下行压力。
息差降幅测算——25年下降13bp，上半年见底
综合资产端下降49bp和负债端改善40bp，预计25年上市银行净息差下降约13bp。分板块看，国有行下降16bp（资产端压力最大）、股份行下降8bp（负债改善幅度最大）、城商行下降9bp、农商行下降12bp。节奏上，LPR重定价和存量按揭调整主要集中在上半年，负债端改善在下半年更充分体现，息差下行压力预计集中在上半年，随着积极财政发力兑现，息差可能会在25年上半年见底。
上市银行整体息差从24Q1的约1.54%下行至24Q3的约1.49%，预计25Q1下行至1.42%左右，Q2-Q3逐步企稳，年末小幅回升至1.43%左右。全年均值约1.43%，较24年均值1.50%下降约7bp（考虑24年基数）。
息差见底的投资含义
息差见底是银行板块估值修复的重要信号。过去两年市场对银行息差持续下行的担忧是银行股折价的核心原因之一。若息差在25年上半年确认底部，银行营收增速有望见底回升，板块PB折价有望修复。
负债端的改善是息差筑底的关键。手工补息整改、存款挂牌利率下调、利率兜底条款、同业自律四大因素叠加，有望使计息负债成本率在25年实现近年来最大幅度的改善。对公活期存款成本率向挂牌利率靠拢的弹性最大。
建议关注负债端结构改善明显的银行。国有行受益于存款基础和负债成本改善空间大，城商行在资产端仍有相对韧性。负债端优势明显的银行在息差见底过程中将率先受益。
2025年上市银行息差测算| 指标 | 国有行 | 股份行 | 城商行 | 农商行 | 上市银行 |
|---|
| 生息资产收益率变动 | -49bp | -48bp | -46bp | -47bp | -49bp |
| 计息负债成本率变动 | -38bp | -44bp | -41bp | -39bp | -40bp |
| 净息差变动 | -16bp | -8bp | -9bp | -12bp | -13bp |
