国盛证券美容护理2025年度策略报告指出，医美行业正经历从玻尿酸主导向胶原蛋白/再生材料驱动的结构性转变。根据德勤《中国医美行业2024年度洞悉报告》，光电和注射类等非手术项目仍将持续成为主流选择，水光针、肉毒素和胶原蛋白产品热度维持上升趋势，玻尿酸作为传统项目热度有所下降。从求美者需求来看（皮肤滋养+轮廓支撑塑形），胶原蛋白和再生类产品有望凭借优异性能维持高景气。医美机构面临招新难、获客成本高、产品低价竞争等挑战，纷纷布局自有填充剂OEM品牌寻找利润空间。
医美产品趋势——从玻尿酸到胶原蛋白/再生材料的切换
医美注射类产品的技术迭代方向清晰。玻尿酸作为最传统的填充产品，经过十余年的市场培育已进入成熟期，格局趋于红海，产品同质化严重，价格竞争激烈。2024年玻尿酸产品的市场热度和价格均呈下行趋势。
胶原蛋白类产品正处于概念普及期向快速增长期过渡的阶段。重组胶原蛋白技术的成熟使产品成本下降、可及性提升，推动其在医美领域的应用从医用敷料向注射填充拓展。锦波生物的薇旖美（重组III型人源化胶原蛋白）是代表性产品，2024年终端销售保持高增长。
再生类产品（聚左旋乳酸PLLA、聚己内酯PCL等）同样处于高景气阶段。再生材料通过刺激自身胶原再生实现填充效果，具有“自然渐进”的特点，受到追求“自然美”的求美者青睐。爱美客的濡白天使、华东医药的少女针等产品持续放量。
从需求侧看，求美者的核心诉求正在从“填充”向“滋养+支撑塑形”转变。胶原蛋白在皮肤滋养方面具有优势，再生材料在轮廓塑形方面效果突出，两者均契合当前的主流需求趋势。
医美机构生态——集中度下降、自有品牌兴起
医美机构面临诸多困难和挑战。招新难、获客成本高、产品低价竞争、服务同质化及客户留存等问题持续困扰行业。头部机构并购步伐放缓，小型机构在交替中维持数量增长，整体行业集中度略有下降。
机构入局OEM做自有填充剂产品成为重要趋势。OEM产品能够在短期内提高机构的利润水平，但同时也引发了低价营销战和同质化竞争。机构自有品牌的成败较为考验其对供应链、产品定位、质量管控及专业培训等方面的综合把握能力。
从朗姿股份等医美机构的盈利表现来看，行业整体盈利能力承压。医美机构的竞争焦点正从“流量获取”转向“存量客户精细化运营”，提升客户体验流程、建立口碑成为核心竞争要素。
投资逻辑——新材料是医美赛道的核心驱动力
医美赛道的投资机会主要来自于新材料概念催化。短期内医美渗透率提升受到消费力限制，多种产品面临价格战，但具有技术壁垒和临床价值的新材料仍然能够获得市场溢价。
胶原蛋白赛道：重组胶原蛋白在医美和护肤领域的应用正处于爆发期。巨子生物（重组胶原蛋白护肤龙头）、锦波生物（重组胶原蛋白医美注射）是核心标的。胶原蛋白的技术壁垒较高，具备规模化生产能力和三类医疗器械注册证的企业具有先发优势。
再生材料赛道：濡白天使（爱美客）、少女针（华东医药）等产品已验证市场需求。再生材料的技术平台具有延展性，可开发不同适应症和不同部位的填充产品。
玻尿酸赛道：格局趋于成熟，竞争以价格和渠道为主。关注具备成本优势和产品矩阵优势的企业。爱美客作为医美注射领域龙头，嗨体在颈纹修复赛道的独占性仍构成壁垒，2024年预计归母净利润21.2亿元，PE约33倍。
医美赛道的风险与机遇
医美赛道的投资需关注以下风险：消费力限制下的渗透率提升不及预期；产品价格战持续侵蚀利润；监管政策变化（如广告合规、产品审批）的不确定性；以及新材料获批节奏的不确定性。
但中长期来看，中国医美渗透率仍远低于韩国、美国等成熟市场，渗透率提升空间广阔。胶原蛋白、再生材料等新材料的获批和放量，将为医美赛道提供持续的增长驱动。关注具备技术壁垒、产品差异化和渠道能力的医美企业。
医美注射材料赛道对比| 材料类型 | 代表产品 | 竞争格局 | 景气度 |
|---|
| 玻尿酸 | 润百颜、乔雅登、瑞蓝 | 红海 | 下降 |
| 胶原蛋白 | 薇旖美、肤丽美 | 蓝海 | 上升 |
| 再生材料（PLLA） | 濡白天使 | 成长期 | 上升 |
| 再生材料（PCL） | 少女针 | 成长期 | 上升 |
| 肉毒素 | 保妥适、吉适、衡力 | 寡头 | 稳定 |
