2024年锡价呈现宽幅震荡，从年初21万元/吨涨至5月28万元/吨高点后回落至24万元/吨。中邮证券报告指出，当前社会库存和期货库存总计约1.26万吨，低于月均产量1.39万吨，库存水平位于历史低位。费城半导体指数持续高位运行，被动去库存接近尾声，锡价在当前低库存水平下有望迎来较大涨幅。
低库存垒实价格底部
2024年锡价整体跟随宏观预期变动。上半年受中美经济周期共振预期带动，叠加印尼出口许可证延期，锡价从年初21万元/吨涨至5月28万元/吨高点。下半年国内政策刺激不及预期，特朗普上台概率大增市场交易衰退，锡价震荡走低至24万元/吨。
库存方面，社会库存上半年累库、下半年去库，年底回落至年初水平呈倒V型走势。国内期货库存与社会库存走势基本一致，社会库存和期货库存总计约1.26万吨，略低于24年月均产量1.39万吨，库存水平位于历史低位。LME库存今年以来相对稳定，基本维持在5000吨左右水平。
低库存为锡价提供了坚实底部支撑。一旦需求预期好转，低库存状态将放大价格弹性。通常由供给和需求不同状态引发的库存变动中，主动补库存和被动去库存阶段为价格上升阶段。
供给端：佤邦复产预期与不确定性并存
1-11月国内锡锭总产量达15.29万吨同比增长58.79%，主要由于矿端供应小幅增加。兴业银锡旗下银漫矿业顺利放量，Mpama South新工厂锡精矿生产发运量持续增加。印尼因政府调查锡贸易历史腐败及总统大选影响，采矿业务活动计划审核延迟，部分精矿出口至国内冶炼。
缅甸佤邦10月17日颁布办证期限缴费通知，锡矿复产工作或将逐步展开。佤邦地区锡矿恢复正常后每月大约能增长2000金属吨供给，占国内精炼锡产量15%左右。11月1日佤邦工业矿产管理局宣布对曼象矿区违规开采等行为加强管理，为后续复产创造条件。
但复产进度存在不确定性，缅甸锡矿复产节奏难以准确预判，成为2025年供给端最大的变量。即使复产，从通知到实际产出仍需时间。
半导体周期反转驱动需求增长
需求端锡下游主要与半导体行业相关。尽管当前需求仍维持疲软，但费城半导体指数持续高位运行，反应下游需求预期较好。日本集成电路库存指数显示被动去库存阶段已接近尾声，预示着未来下游产能有望逐步扩大，半导体库存周期将转入主动积累库存阶段。
新能源汽车及光伏需求虽增速有所放缓，但整体仍保持稳定增长态势。锡焊料作为半导体封装关键材料，将直接受益于半导体行业复苏。预计随着全球经济环境改善及行业周期变化，锡价在当前低库存水平下有望迎来较大幅度上涨。
预计2024-2026年锡供给维持小幅增加趋势，主要增量来自佤邦复产、秘鲁Mpama South爬产、银漫矿业扩产。锡焊料需求受半导体行业复苏带动有望较快增长，供需缺口为-0.27/-1.23/-1.79万吨。
表3：锡行业供需平衡表（万吨）| 指标 | 2022 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E |
|---|
| 供给 | 38.0 | 38.9 | 40.8 | 42.3 | 43.7 |
| 需求 | 37.4 | 38.7 | 41.1 | 43.6 | 45.5 |
| 供需缺口 | 0.60 | 0.23 | -0.27 | -1.23 | -1.79 |
