海通国际研究报告显示，2024年三季度休闲食品板块整体营收虽较上半年有所放缓，但盈利能力明显改善——板块归母净利润同比+30.18%，归母净利率同比+1.45pct至7.44%。单品型公司受益于原材料成本下行（小麦价格同比-14.35%、白砂糖同比-12.86%），毛利率同比+3.26pct，净利率同比+2.14pct；渠道型公司内部分化明显，三只松鼠全渠道发力营收+24%、盐津铺子营收+26%，而门店型企业来伊份、良品铺子持续承压。春节备货旺季来临，25年春节较早有望提振Q4及2026年Q1表现。
Q3营收放缓但盈利能力显著改善
2024年前三季度休闲食品板块上市企业（A股）总计收入294.88亿元，同比+14.44%；归母净利润21.59亿元，同比+19.07%。Q3单季收入97.03亿元，同比+4.73%，较上半年有所放缓，判断主要系休闲食品企业在25年农历春节较早背景下，三季度主动调整销售库存节奏并优化费效比所致。但盈利能力明显改善——Q3归母净利润7.22亿元，同比+30.18%，归母净利率同比+1.45pct至7.44%。
分商业模型看，单品型公司与渠道型公司表现分化。24Q1-Q3单品型公司/渠道型公司营收分别同比+13.92%/+14.74%，Q3营收分别同比+9.05%/+2.04%。单品型公司Q3复苏明显——洽洽食品Q3收入同比+3.72%至18.59亿元，劲仔食品+12.94%至6.42亿元，甘源食品+15.58%至5.63亿元，有友食品+27.98%至3.57亿元（受益于新产品开发及全国化网络建设）。渠道型公司中三只松鼠Q3收入同比+24.03%至20.95亿元（“高端性价比”总战略+全品类全渠道），盐津铺子Q3收入同比+26.20%至14.02亿元（聚焦七大核心品类），而来伊份/良品铺子Q3收入分别同比-18.12%/-20.81%（零食量贩店冲击）。
成本下行+费效优化驱动盈利能力改善
Q3休闲食品板块毛利率同比+0.55pct至30.83%，其中单品型公司毛利率同比+3.26pct至33.91%是主要拉动力量。洽洽食品Q3毛利率同比+6.31pct至33.11%（葵花籽成本改善），劲仔食品+3.26pct至30.06%，甘源食品-0.74pct至36.80%，西麦食品-3.43pct至42.82%（燕麦成本波动），有友食品+1.94pct至28.90%。
上游原材料/辅料价格整体下行。2024Q3小麦平均价格2485.62元/吨（同比-14.35%），白砂糖6438.46元/吨（同比-12.86%），瓦楞纸3243.79元/吨（同比-2.26%），棕榈油8025.50元/吨（同比+3.83%但环比-0.09%趋于稳定）。原材料成本改善是单品型公司毛利率提升的核心驱动。
费用端优化效果明显。Q3板块销售费用率同比-0.69pct至16.68%，管理费用率同比-1.06pct至4.47%，期间费用率同比-1.15pct至22.12%。单品型公司中，有友食品期间费用率同比-4.97pct至12.90%（销售费用率-4.51pct），西麦食品期间费用率同比-2.89pct至35.16%（销售费用率-4.48pct）。渠道型公司中，盐津铺子期间费用率同比-1.45pct至16.78%，三只松鼠期间费用率同比-0.70pct至21.96%，规模效应逐步显现。
板块合同负债/预收账款环比+99.54%至9.24亿元（同比-0.09%），其中单品型公司环比+105.38%、渠道型公司环比+96.73%，体现出良好下游需求，春节备货有望带动Q4收入进一步改善。
休闲食品细分公司2024Q3盈利能力变化| 公司类型 | 代表公司 | Q3收入增速 | Q3毛利率同比 | Q3净利率同比 | 核心驱动因素 |
|---|
| 单品型 | 洽洽食品 | +3.72% | +6.31pct | +2.27pct | 葵花籽成本改善 |
| 单品型 | 劲仔食品 | +12.94% | +3.26pct | +2.31pct | 原材料成本下行 |
| 单品型 | 有友食品 | +27.98% | +1.94pct | +3.41pct | 新产品+全国化网络 |
| 渠道型 | 三只松鼠 | +24.03% | +0.11pct | +1.51pct | 全品类+全渠道 |
| 渠道型 | 盐津铺子 | +26.20% | -2.32pct | -1.13pct | 七大核心品类聚焦 |
| 门店型 | 良品铺子 | -20.81% | +0.22pct | -0.38pct | 零食量贩冲击 |
投资逻辑与标的展望
休闲食品板块的投资逻辑围绕三条主线。第一，原材料成本下行带来的单品型公司盈利弹性——洽洽食品、劲仔食品等受益于葵花籽、鱼干等原材料价格回落，毛利率和净利率同步改善。若2026年原材料成本维持低位，单品型公司盈利能力有望继续修复。第二，全渠道布局公司的规模效应——三只松鼠“高端性价比”战略下的全品类全渠道布局成效显著，盐津铺子聚焦核心品类实现快速增长，规模效应推动费用率改善。第三，春节旺季催化——25年农历春节较早，Q4备货需求旺盛，板块合同负债环比大幅增长预示着良好景气度。
建议重点关注单品型公司中盈利改善明确的洽洽食品（瓜子成本改善+高股息）、劲仔食品（小鱼干品类增长+净利率提升），以及渠道型公司中全渠道布局成效显著的三只松鼠、盐津铺子。
