稀土价格反转周期正在从“预期修复”走向“业绩兑现”。国泰君安报告测算，2024年国内氧化镨钕供需过剩仅178吨，2025-2026年将逐步转向错配（供需差额79/-494吨）。回顾2020-2021年行情，稀土板块股价上涨分为三个阶段：底部修复→稳步上涨（超额利润标的领涨）→景气加速普涨。当前第一阶段（底部预期修复）已基本完成，缅甸供给约束叠加“两新”政策强化终端需求，第二阶段反转正在临近，优选量增逻辑明确、能贡献超额利润的龙头标的。
供需格局重塑——从过剩走向错配
中国稀土供需格局正在经历从“持续过剩”到“紧平衡”再到“错配”的转变。供给端，国内稀土开采配额增速已从2023年的21%放缓至2024年的6%，配额增速放缓已成趋势。缅甸进口端，2025年中性情景下供给约2.4万吨，较2023/2024年分别下滑42%/30%。
需求端，“两新”政策持续发力，2024年汽车报废更新超290万辆、置换更新超370万辆，以旧换新中新能源汽车比例超60%。新能源汽车单车用磁材4kg，仅汽车换新一项拉动钕铁硼需求约1.6万吨。家电领域，政策拉动2024年9-12月空调产量约1339万台，拉动磁材需求约1339吨。
国泰君安测算，2024年国内氧化镨钕供需过剩约178吨，较2023年的412吨大幅收窄。2025-2026年将逐步转向错配，供需差额分别为79吨和-494吨。供需关系的质变将为稀土价格提供坚实支撑。
价格弹性与板块行情复盘——三阶段规律
复盘2020-2021年稀土板块行情，股价上涨分为三个阶段，各阶段驱动因素和标的表现显著不同。
第一阶段（2020.1-2020.8）：稀土价格筑底，股价领先修复。随着配额增速放缓、新能源需求上行，价格底部探明，市场对行业筑底反转预期增强。此阶段稀土企业+25%、磁材企业+20%，差异不大。
第二阶段（2020.9-2021.3）：稀土价格稳步上涨，超额利润标的表现更优。稀土价格从底部修复后企稳跟随供需改善稳步上涨。但稀土企业（+110%）与磁材企业（+12%）股价表现差异明显，源于2020Q3开始稀土企业扣非净利润同环比增速均大幅跑赢。这一阶段表明，在价格稳步上涨过程中，能贡献超额利润的标的表现更优。
第三阶段（2021.4-2021.12）：下游景气爆发、价格加速上涨，板块普涨。
当前2024年H2以来的行情特征与第一阶段高度相似——稀土价格小幅修复，磁材企业股价最大涨幅近80%、稀土企业约40%。随着11-12月稀土价格企稳，第一阶段或已基本完成。参考历史规律，第二阶段反转正在临近。
业绩修复信号——毛利率逐季回升
业绩端已出现明确修复信号。截至2024Q3，稀土企业扣非归母净利同比增速已收窄至-32%，磁材企业收窄至-54%。从毛利率看，2024Q1-Q3稀土企业毛利率分别为4%/9%/7%，磁材企业分别为11%/12%/13%，企稳态势更加明显。
氧化镨钕和钕铁硼毛坯价格均呈逐季回暖态势。2024年，氧化镨钕价格从年初约40万元/吨回升至年末约45万元/吨，钕铁硼毛坯价格同步跟涨。产业链价格传导通畅，磁材企业通过调价机制将成本压力向下游转移，毛利率修复逻辑正在兑现。
随着缅甸供给约束强化、国内配额增速放缓、“两新”政策加码，稀土价格中枢有望稳步上移，稀土磁材企业业绩均有望继续回暖。第二阶段行情中，具备量增逻辑、能兑现超额利润的标的将优先受益。
第二阶段行情的投资节奏
参考2020-2021年经验，第二阶段行情的启动需要两个条件：稀土价格稳步上行趋势确认，以及企业业绩改善持续兑现。当前两个条件均在积聚——氧化镨钕价格已从底部修复约20%，企业毛利率逐季回升，业绩拐点临近。
第二阶段行情中，优选“价格弹性+量增逻辑”双轮驱动的标的。价格弹性决定利润修复斜率，量增逻辑决定超额利润空间。国泰君安推荐量增逻辑明确的广晟有色（稀土矿端扩张）、中国稀土（中重稀土稀缺性），以及磁材龙头金力永磁（产能扩张+产品结构优化）。
中国氧化镨钕供需平衡测算（吨）| 指标 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E |
|---|
| 需求：新能源汽车 | 38,691 | 57,604 | 76,492 | 93,510 |
| 需求：变频空调 | 16,651 | 21,548 | 23,126 | 25,387 |
| 需求：风电 | 12,274 | 13,623 | 17,142 | 21,335 |
| 需求：出口 | 59,983 | 65,982 | 74,558 | 82,014 |
| 总需求 | 104,746 | 113,230 | 119,482 | 128,050 |
| 供给：国内配额 | 52,159 | 55,149 | 58,159 | 61,350 |
| 供给：进口原料 | 27,750 | 25,821 | 25,071 | 26,242 |
| 供给：废料回收 | 25,249 | 32,438 | 36,331 | 39,964 |
| 总供给 | 105,158 | 113,408 | 119,561 | 127,556 |
| 供需差额 | 412 | 178 | 79 | -494 |
