新型烟草正成为全球烟草产业转型的核心方向。国金证券研报显示，2024年全球雾化电子烟市场规模达230.4亿美元同比增长8.9%，加热烟草产品（HNB）市场持续扩容，尼古丁袋（口含烟）2019-2024年CAGR高达69%。美国FDA加大对非法电子烟打击力度、欧洲各国禁售一次性烟、英美烟草glo hilo日本上市，三大催化共振，合规换弹市场有望持续扩容，相关产业链迎来结构性机遇。
雾化电子烟：北美西欧双核驱动，合规换弹市场迎扩容拐点
2024年全球雾化电子烟市场延续较快增长。分区域看，北美83.7亿美元（+3.2%）、西欧86.7亿美元（+15.2%）超越美国成为全球第一大市场，亚太14.3亿美元（+1.1%）、东欧22.3亿美元（+13.6%）、中东及非洲16.0亿美元（+5.4%）、拉美4.1亿美元（+20.4%）。英国、美国、加拿大为前三大市场，占比26.2%/17.1%/10.0%。
美国市场合规化是最大看点。据欧睿统计，2024年美国非法雾化电子烟市场规模预计211.52亿美元，占雾化电子烟总销售额约78%。2025年5月FDA与海关查获近200万件非法产品（零售价值3380万美元），首次向24家烟草进口商发送进口信息函，跨部门执法力度前所未有。英国自2025年6月1日起全面禁售一次性电子烟，换弹式烟弹SKU激增，消费需求正从一次性向换弹式转换。合规换弹市场有望持续扩容，思摩尔国际作为全球雾化电子烟代工龙头有望受益。
HNB市场：亚太引领增长，英美烟草glo hilo挑战IQOS地位
加热烟草产品（HNB）市场持续扩容。2024年亚太/东欧/西欧/中东及非洲/北美/拉美市场规模同比+6.6%/+16.6%/+15.5%/+30.8%/+21.3%/+15.2%至157.8/100.5/105.8/22.3/1.5/0.7亿美元。日本仍是全球第一大市场，占比31.8%；意大利、俄罗斯、韩国占比13.0%/7.3%/7.2%。
英美烟草新一代HNB产品glo hilo成为行业重要变量。继2024年11月塞尔维亚试点后，glo hilo于6月初在日本正式上市。调研反馈日本版glo hilo与IQOS整体性能相当、价格对标，英美烟草在日本宣发资源多向glo hilo倾斜，销售业绩值得期待。思摩尔国际作为英美烟草在HNB领域的核心代工商，glo hilo全球推广节奏明确可预期，公司有望充分受益于英美烟草在HNB高端领域的快速成长。
口含烟（尼古丁袋）：CAGR69%的高增长赛道，CR6达85%
口含烟（尼古丁袋）是新型烟草中增速最快的细分品类。2024年全球尼古丁袋市场规模235亿袋同比增长51%，预计2028年达480亿袋，2019-2024年CAGR高达69%，2024-2028年预计CAGR仍达25%。
竞争格局高度集中。PMI（ZYN品牌）以41.0%市场份额遥遥领先，BAT以24.6%位列第二，Altria以13.8%位居第三，CR6达85.1%，较2019年33.4%提升51.7pct。北美地区是全球最大消费市场，占比65.4%，2024年规模139亿袋同比+47%，预计2028年达277亿袋（CAGR19%）。烟草巨头持续加大口含烟投入，行业集中度有望继续提升。
投资建议：思摩尔国际——绑定核心客户，HNB业务成长性值得期待
思摩尔国际作为全球雾化电子烟代工龙头，充分受益于两大趋势：一是美国打击非法+欧洲限制一次性烟，合法换弹及开放式大烟有望持续扩容，美国合法市场后续扩容空间巨大；二是英美烟草glo hilo全球推广，思摩尔作为BAT在HNB领域的核心代工商，有望充分受益于BAT在HNB高端领域的快速成长。公司持续保持较高研发投入，HNB新业务成长性值得期待。
图表1：全球雾化电子烟市场规模及增速（2024年）| 区域 | 市场规模（亿美元） | 同比增速 |
|---|
| 北美 | 83.7 | +3.2% |
| 西欧 | 86.7 | +15.2% |
| 亚太 | 14.3 | +1.1% |
| 东欧 | 22.3 | +13.6% |
| 中东及非洲 | 16.0 | +5.4% |
| 拉丁美洲 | 4.1 | +20.4% |
| 全球合计 | 230.4 | +8.9% |
