锡市场正在经历从过剩到短缺的供需格局逆转。国金证券研究报告显示，2024年缅甸和印尼两大主产区合计减量高达3.5万金属吨，全球锡精炼产量同比下降5%。与此同时，AI赋能下的半导体复苏与光伏装机持续高增形成需求双引擎，全球锡库存较5月峰值去化42%。报告判断，2024-2026年全球锡将持续供不应求，缺口从0.96万吨扩大至1.19万吨，锡价上行弹性可期。
供应减量确定，缅甸复产或不及预期
2024年全球锡供应的核心变量来自缅甸和印尼。缅甸佤邦地区自2023年4月发布停产令后，2024年2月又实施30%实物资源税，双重压制下锡矿进口量大幅下滑。2023年中国从缅甸进口锡矿约3.6万金属吨，2024年预计仅1.6万金属吨，同比减少2.0万吨。印尼方面，锡矿品位持续下降、开采成本上升，叠加RKAB审批延迟及政府加强监管，2024年上半年中国进口印尼锡精矿同比下滑74%，预计全年减少1.5万吨。两国合计减量高达3.5万吨，占全球锡矿产量的12%。
市场高度关注的缅甸锡矿复产，报告判断进度或不及预期，复产达到的供给高度未必能达到停产前水平。综合考虑佤邦政府的推进流程和矿区资源禀赋，即便复产启动，实际产量爬升也需要较长时间周期。海外增量项目方面，刚果Mpama South、纳米比亚Uis、哈萨克斯坦Syrymbet等项目增量稀散且存在较大不确定性，2023-2026年海外矿产锡产量CAGR仅为2%，远不足以弥补缅甸和印尼的减量缺口。
图表：预计2024年缅甸和印尼供应减量高达3.5万吨
表6：2024年缅甸和印尼锡供应减量测算| 国家/地区 | 2023年进口量（万金属吨） | 2024年预计（万金属吨） | 减量（万金属吨） |
|---|
| 缅甸 | 3.6 | 1.6 | -2.0 |
| 印尼 | — | — | -1.5 |
| 合计 | — | — | -3.5 |
AI与光伏双轮驱动，需求增长确定性强
锡需求端正迎来半导体周期上行与新能源放量的双重利好。集成电路领域，AI浪潮与半导体周期上行共振，推动芯片算力和存力提升，2026年全球集成电路领域锡需求有望达16.61万吨，2023-2026年CAGR为5.4%。汽车电子化、智能化趋势亦为PCB板需求提供长期增量，通信设备、汽车电子、消费电子合计占PCB下游比重超过65%。
光伏领域是锡需求增长最快的细分市场。焊锡带是光伏组件连接的关键材料，单GW装机耗锡约70吨。全球光伏装机从2023年的405GW增至2026年预计的713GW，对应光伏领域锡用量从2.84万吨增至4.99万吨，3年CAGR高达21%。新能源车电动化浪潮亦持续贡献增量，预计2026年汽车领域耗锡量达4.12万吨。
库存拐点确立，供需缺口持续扩大
2022-2023年因国内锡锭进口显著增加，全球隐性库存显性化，LME+国内社会库存于2024年5月见顶达到2.4万吨。此后供应减量开始体现、需求稳步上行，库存进入加速去化通道。截至2024年11月下旬，全球锡锭库存降至1.4万吨，较峰值去化幅度达42%，已低于2023年同期水平。库存拐点的确立为锡价上涨提供了坚实基础。
供需平衡表显示，2023年全球锡过剩1.29万吨，2024年将转为短缺0.96万吨，2025-2026年缺口分别扩大至1.02和1.19万吨。在半导体周期上行、AI催化持续、光伏增量明确、矿端增量有限的四重因素叠加下，锡供需格局将长期向好。报告建议关注国资成长型标的华锡有色。
图表：2024-2026年全球锡将供不应求（单位：万吨）
表7：2024-2026年全球锡供需平衡| 年份 | 精炼锡产量 | 全球锡需求 | 供需平衡 |
|---|
| 2024E | 35.06 | 36.01 | -0.96 |
| 2025E | 37.20 | 38.22 | -1.02 |
| 2026E | 39.64 | 40.84 | -1.19 |
