线下零售正经历新一轮产业整合周期。国信证券报告指出，永辉超市在参考胖东来模式调改后，深圳卓悦汇店日均销售额较调改前提升8倍；名创优品以62.7亿元入股永辉成为第一大股东；高鑫零售获有意要约人全购要约。线下零售龙头虽面临短期经营压力，但其供应链能力、区域品牌影响力和商品集中触达优势依然显著，通过并购整合盘活低效资产、学习优秀经验转型调整，有望实现核心业务增值升值。
线下零售的存量优势与转型阵痛
线下渠道依旧拥有商品集中可触达、消费场景多元丰富的优势。永辉截至2023年已合作寻源厂家101家，建立19个自有种植/养殖基地，搭建源头直采项目27个；家家悦与全球2000多个厂商直接合作，建立生鲜从基地采购到冷链物流的全产业链运营体系。在品牌影响力上，永辉超市、华润万家、天虹等上市商超企业均位列2023年中国连锁百强TOP20。但近年受线上分流和消费环境变化影响，线下零售企业普遍面临经营压力，为并购整合提供了估值基础。
永辉调改——优秀经验的验证与复制
永辉超市学习胖东来经验的调改效果显著：西安中贸广场店调改前日均销售额20万元，调改后两日平均销售额160万元（+700%）；深圳卓悦汇店11月8日调改后3日累计销售550万元，日均销售额较调改前提升8倍，自有品牌商品3天销售额近25万元（同比增长约512%）；福州公园道店试营业当日销售额突破110万元，日均销售额较调改前增长约5倍。调改效果验证了“优秀零售经验+自身供应链基础”的整合路径有效性。
名创优品入股永辉——产业资本的战略布局
2024年9月，名创优品公告全资子公司骏才国际拟以62.7亿元现金收购永辉超市29.4%股份，交易完成后将成为永辉第一大股东。产业资本以合理估值介入传统零售龙头的转型窗口，看中的是永辉成熟的供应链体系和全国化门店网络。此前步步高通过引入共益债和门店调优，上半年归母净利润同比减亏3.72亿元。产业资本的介入有望加速调改经验的复制推广。
百货资产的价值重估窗口
百货及物业经营企业拥有大量区位优异的自有物业资产，但经营业绩较弱导致市值与资产价值形成较大不对等。王府井自有物业210.41万平方米、百联股份223.43万平方米、武商集团211.9万平方米，当前PB均处于低位（王府井0.92、百联股份0.94、武商集团0.60）。公募REITs为百货企业释放资产价值提供了工具，重庆百货PB1.90但股息率5.17%，兼具价值与分红属性。
表：永辉超市调改门店经营数据对比| 门店 | 调整前日均销售额 | 调整后表现 | 提升幅度 |
|---|
| 西安中贸广场店 | 20万元 | 两日平均160万元 | +700% |
| 深圳卓悦汇店 | — | 3日累计550万元 | 日均+800% |
| 石景山喜隆多店 | — | 5日770万元 | 显著提升 |
| 福州公园道店 | — | 试营业当日110万元 | 日均+500% |
