长城证券产业金融研究院报告显示，维生素E行业正迎来新一轮景气上行周期。2024年巴斯夫路德维希港基地爆炸事件导致全球VE供给偏紧，VE价格持续回暖。浙江医药作为全球VE龙头（产量占28.39%），3Q24营收和归母净利润创上市以来单季新高，充分验证了VE价格与公司业绩的高度联动性。巴斯夫预计2025年7月复产，较市场预期明显延长，VE行业高景气有望延续至2025年。
维生素E行业——寡头垄断格局与价格周期
全球维生素E市场呈高度寡头垄断格局，帝斯曼-能特科技、巴斯夫、浙江医药、新和成和吉林北沙五家企业占据全球产量90%以上份额。2022年浙江医药VE产量占比28.39%，新和成25.81%，帝斯曼27.10%，巴斯夫10.32%。维生素E生产工艺及工程化技术复杂，需要企业拥有规模化、一体化的生产体系及较高资金投入，行业进入壁垒高，不易出现新进入者。维生素下游需求以饲料添加为主，在饲料成本中占比仅1%-2%，下游对价格敏感度低，具有较高价格弹性。2023年受下游养殖业盈利状况差、新建产能释放等因素影响，维生素价格处于低位，但进入2024年，国内主流企业检修及停产计划叠加巴斯夫爆炸事件，VE价格持续回暖。维生素E价格对公司盈利能力产生较大影响，对比公司历年业绩及VE市场均价，公司净利润与VE价格走势存在高度相关性。
巴斯夫爆炸事件——供给收缩催化价格上行
2024年7月29日，巴斯夫路德维希港基地南区发生爆炸，涉及香原料和维生素前体生产装置，VA、VE供给偏紧。巴斯夫2024年10月17日更新不可抗力情况，预计将于2025年4月初开始生产维生素A，2025年7月初开始生产维生素E和类胡萝卜素产品，复产时间较此前市场预期（2025年1月）明显延长，行业供给有望持续偏紧。回顾VE历史价格走势，头部厂商供给变动对价格造成显著影响——2016年帝斯曼瑞士工厂停工、2017年BASF柠檬醛装置火灾均导致VE价格快速上涨。此次巴斯夫事件波及面更广、复产周期更长，VE价格有望维持高位运行。
浙江医药——VE龙头充分受益于景气上行
浙江医药是全球VE生产商龙头之一，VE油拥有天然及合成两类产品，公司采用自主研发实现了关键中间体自产配套，打造一体化生产体系。2024年3Q24公司营业收入和归母净利润创上市以来单季新高——营收同比+39.66%、归母净利润同比+1737.57%，充分验证了VE价格回暖对公司业绩的拉动作用。公司维生素E、维生素A产品规模效应显著，成本优势突出，在VE行业景气上行周期中具备较强盈利弹性。中长期来看，VE行业格局稳定，在需求较为刚性的背景下有望维持景气度上行，利好公司业绩持续回升。
维生素A市场——供给格局变化与价格联动
全球维生素A市场主要有帝斯曼、巴斯夫、安迪苏、新和成、浙江医药、金达威几家生产企业，2023年新和成产量占比22.30%，帝斯曼18.36%，浙江医药13.11%。维生素A是合成步骤最长的维生素之一，反应类型复杂，对生产技术与工艺要求高。柠檬醛是生产VA的关键起始原料，2021年公司自主开发的柠檬醛装置投产，成为国内第二家、全球第四家实现柠檬醛量产的企业，进一步强化成本优势。巴斯夫爆炸事件同样影响VA供给，VA价格随VE同步上涨。2024年8月万华化学4.8万吨/年柠檬醛装置试车成功，天新药业拟新建维生素A生产线，市场未来供应可能受到新进入者影响，但短期内VA、E行业供给偏紧格局有望维持。
维生素E行业关键数据| 指标 | 数据 |
|---|
| 浙江医药VE全球产量占比（2022年） | 28.39% |
| VE行业CR5产量占比 | 90%+ |
| 维生素在饲料成本占比 | 1%-2% |
| 巴斯夫VE复产时间 | 2025年7月 |
| 浙江医药3Q24归母净利同比 | +1737.57% |
