民生证券海外黄金股观察系列报告重点分析哈莫尼远期增量项目Wafi-Golpu。该项目位于巴布亚新几内亚，由Harmony和纽蒙特子公司各持有50%股份。黄金品位0.86g/t、铜品位1.2%，资源储量为422吨黄金和435万吨铜，占公司总矿产储量的45.5%。矿山预估可持续开采年限为28年，2018年完成可行性研究，首次生产计划暂定于2031年，达产后年产铜16.1万吨和黄金8.27吨。Wafi-Golpu的投产将从根本上改变哈莫尼的资产结构和收入来源，公司海外资产占比将从10%提升至33%。
项目概况：世界级铜金资产，占公司储量45.5%
Wafi-Golpu是哈莫尼未来十年最重要的增长项目。项目位于巴布亚新几内亚莫罗贝省，由Harmony和纽蒙特子公司各持有50%股份。项目包含Wafi、Golpu、Nambonga等矿体，合计黄金资源量422吨、铜资源量435万吨。按储量计，该项目占哈莫尼公司总矿产储量的45.5%，是公司资源基础的核心组成部分。
项目各矿体禀赋优异。Golpu矿体黄金品位0.86g/t、铜品位1.2%，资源量黄金295吨、铜430万吨；Wafi矿体黄金品位0.72g/t、铜品位0.86%，资源量黄金112吨、铜4.7万吨；Nambonga矿体黄金品位0.69g/t、铜品位0.20%，资源量黄金16吨、铜47万吨。Golpu是项目主体，贡献绝大部分铜资源和约70%的黄金资源。
矿石处理方面，项目规划年处理矿石1684万吨。运营前五年矿石处理量将逐步提升至超过1400万吨/年，之后逐步达到设计处理量。矿山寿命期内大约处理3.76亿吨矿石。主要采用崩落采矿法（Block Caving），利用近垂直矿体的受控坍塌开采矿石，是一种低成本的大规模采矿方法，可将矿山占地面积最小化。
开发计划：2031年投产，28年运营周期
Wafi-Golpu的开发进度受制于巴布亚新几内亚国家法定程序审批和项目合资方批准。项目建设周期大约需要5年，运营时间28年。项目于2018年完成可行性研究，目前处于等待政府审批和最终投资决策阶段。
首次生产计划暂定于2031年，意味着若按计划推进，项目将于2026年左右启动建设。达产状态下，项目每年将生产16万吨铜和8.27吨黄金（26.6万盎司）。矿石将在瓦图特加工厂使用常规的粉碎及浮选技术加工，生产铜金精矿。
从公司战略规划看，Wafi-Golpu是推动公司资产组合从纯黄金向“黄金+铜”多元化转型的关键项目。公司预计至FY34，海外资产产量占比将从FY24的10%提升至33%，Wafi-Golpu贡献其中绝大部分增量。铜产品的加入将降低公司对单一黄金价格的依赖，增强盈利稳定性。
对公司影响：资产结构重塑，盈利弹性大幅增强
Wafi-Golpu投产将对哈莫尼产生根本性影响。产量层面，项目达产后年增铜16.1万吨、黄金8.27万吨，相当于公司FY24黄金产量（48.57吨）的17%增量。铜业务从零起步，铜产量规模相当于一个中型铜矿。
财务层面，以当前铜价（约9,500美元/吨）和金价（约2,000美元/盎司）测算，项目达产后年收入贡献约20亿美元（铜16.1万吨×9,500美元/吨≈15.3亿美元，金8.27吨×2,000美元/盎司×32,150盎司/吨≈5.3亿美元），相当于公司FY24营收（33.67亿美元）的60%。公司的收入规模和业务结构将发生质变。
从价值重估角度看，Wafi-Golpu的铜资源量（435万吨）和黄金资源量（422吨）若按可比交易估值（铜约100-150美元/吨资源量，金约50-80美元/盎司资源量）测算，项目潜在价值在50-100亿美元区间。即使按50%权益计算，哈莫尼持有的项目价值也显著高于当前市值中所隐含的价值。项目投产预期将成为公司估值重塑的核心催化剂。
项目风险主要来自地缘政治和审批进度。巴布亚新几内亚的矿业政策和政治稳定性是核心不确定性因素。此外，项目投资规模大（预计超50亿美元），融资安排和资本支出节奏需持续跟踪。
表：Wafi-Golpu铜金项目核心资源数据| 矿体 | 黄金资源量（吨） | 铜资源量（万吨） | 黄金品位（g/t） | 铜品位（%） |
|---|
| Golpu | 292 | 430 | 0.86 | 1.2 |
| Wafi | 114 | 4.7 | 0.72 | 0.86 |
| Nambonga | 16 | 47 | 0.69 | 0.20 |
| 合计 | 422 | 435 | - | - |
