天宇股份正站在业绩底部反转的拐点。民生证券天宇股份深度报告预测2024-2026年公司归母净利润分别为1.2、2.2、3.4亿元，同比增长340.3%、83.2%和55.4%，三年CAGR达69%。沙坦原料药业务在价格近五年低位企稳，非沙坦原料药受益专利悬崖放量（2023-2026年CAGR 34.2%），制剂业务借助集采实现高速增长（CAGR 96%）。对应2025年PE为27倍，PEG为0.71，显著低于可比公司均值0.85。公司基本面多重业务同频共振，首次覆盖给予“推荐”评级。本报告从业绩拆分、估值对比、投资逻辑三个维度解析天宇股份的底部反转投资价值。
业绩拆分——三大业务驱动2024-2026年CAGR 69%
公司2024-2026年业绩增长由三大业务板块共同驱动。沙坦原料药：预期收入端CAGR为-1.1%企稳，但在规模效应提升和技改降本持续推进下，利润率有望企稳。非沙坦原料药：受益于利伐沙班、替格瑞洛、阿哌沙班三大品种2024年获批美国市场及后续放量，预期收入端CAGR为34.2%。制剂业务：集采带量模式已跑通，多产品续约&第十批国采在即，保守测算仅依靠现有获批产品2026年制剂收入可达7.9亿元，2023-2026年CAGR达96%。综合来看，2024-2026年公司整体营收分别为26.7、31.4和37.5亿元，同比增长5.8%、17.3%和19.6%。毛利率随高毛利业务（制剂、CDMO）占比提升持续优化，预期从2024年36.0%提升至2026年38.7%。归母净利润分别为1.2、2.2和3.4亿元，对应PE分别为49、27和17倍。
PEG估值——0.71显著低于同业均值
由于公司2023年受沙坦原料药竞争加剧影响盈利水平偏低，传统PE估值法容易低估投资价值，采用PEG指标结合底部反转期间的业绩成长性进行估值更为合理。预期天宇2024-2026年利润端CAGR为68.7%（剔除2023年低基数），对应2025年PE水平PEG为0.71。选取华海药业、仙琚制药、普洛药业三家可比公司（均为原料药细分领域龙头且制剂一体化布局成效显著），可比公司同期平均CAGR为21.1%，平均PEG为0.85。天宇PEG明显低于可比公司均值，反映市场对公司底部反转的认知尚不充分。公司当前股价16.68元（2024年11月28日收盘价），对应2025年PE 27倍，在业绩高速增长支撑下估值具备较强吸引力。
投资逻辑——沙坦企稳+非沙坦放量+制剂高增三重共振
天宇股份的投资逻辑可概括为“一个基本盘企稳+两个增长极放量”。基本盘：沙坦原料药行业价格接近五年最低位，二线厂商毛利率低于20%，价格大幅下行空间有限，公司作为规范市场龙头有望在量增覆盖价减背景下实现利润率企稳。增长极一：非沙坦原料药多款重磅品种进入法规市场专利到期窗口，2023-2026年收入CAGR预计34.2%。增长极二：制剂业务借助集采实现高速增长，原料药一体化带来超25%的成本优势，2023-2026年收入CAGR预计96%。三大业务在沙坦价格底部企稳之际同频共振，公司业绩有望迎来底部反转。风险提示：汇率波动、环保不达标停产、股权质押、FDA警告信解除未通过、产品类别集中、CDMO大客户依赖等。
天宇股份盈利预测与估值对比
| 指标 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E |
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| 营业收入（亿元） | 25.27 | 26.73 | 31.35 | 37.48 |
| 同比增速 | -5.2% | +5.8% | +17.3% | +19.6% |
| 归母净利润（亿元） | 0.27 | 1.20 | 2.21 | 3.43 |
| 同比增速 | +123% | +340% | +83% | +55% |
| PE倍数 | 214 | 49 | 27 | 17 |
| PEG（2025E） | — | — | 0.71 | — |
| 可比公司平均PEG | — | — | 0.85 | — |
