华鑫证券报告指出，纯碱行业存在三种生产工艺：联碱法、氨碱法和天然碱法，成本差异巨大。远兴能源作为国内唯一采用天然碱法的上市公司，2023年单吨纯碱生产成本仅561元，约为联碱法（1525元/吨）的1/3、氨碱法（1750元/吨）的1/2。本文分析天然碱法的成本优势来源及远兴能源的成长空间。
天然碱法成本仅561元/吨，约为行业均值1/3
纯碱生产工艺的成本差异悬殊。华鑫证券报告根据中国材料网测算数据，三种工艺单吨平均成本分别为：联碱法1750元/吨、氨碱法1525元/吨、天然碱法1350元/吨。天然碱法因直接采用天然碱矿石提纯、不涉及其他化工原料，工艺简单、成本最低。
远兴能源的成本优势远超行业均值。根据公司年报测算，远兴能源2023年度单吨纯碱生产成本仅561元，其中材料成本329元、人工成本24元、制造费用136元、运输成本72元。单吨成本不仅大幅低于行业平均，甚至低于天然碱法的理论均值，显示出公司卓越的成本管控能力。
华鑫证券报告分析认为，远兴能源的成本优势来源于三方面：天然碱法工艺的天然优势、银根矿业一期500万吨产能的规模效益、以及原材料成本的有效摊薄。2023年公司产量386.86万吨（+44%），规模效益推动单吨原材料成本下降18%，人工成本虽上升34%但绝对值仅24元/吨，影响有限。
银根矿业投产重塑行业格局，远兴能源成纯碱新龙头
远兴能源的产能扩张正在重塑中国纯碱行业格局。华鑫证券报告显示，银根矿业一期500万吨天然碱和40万吨小苏打已投产，公司合计纯碱产能达680万吨/年，小苏打150万吨/年，尿素154万吨/年，分别位居行业前列。
从产能排名看，远兴能源凭借680万吨产能超越河南金山集团（670万吨），成为新晋纯碱龙头，目前占行业总产能15.58%。银根矿业二期280万吨纯碱和40万吨小苏打产能建设持续推进中，预计2025年投产，届时公司市占率将提升至20%以上，行业龙头地位进一步凸显。
近年纯碱行业新增产能高度集中于远兴能源。华鑫证券报告显示，2023年以来行业新增产能中远兴能源银根矿业一期500万吨占比最大，远超其他企业增量（如河南金山、连云港碱业等）。纯碱行业CR5正持续提升，远兴能源是这一趋势的核心驱动者。
表5：远兴能源纯碱成本结构（2023年）| 成本项目 | 金额（元/吨） | 占比 |
|---|
| 材料成本 | 329 | 58.6% |
| 制造费用 | 136 | 24.2% |
| 运输成本 | 72 | 12.8% |
| 人工成本 | 24 | 4.3% |
| 合计 | 561 | 100% |
新能源需求拉动纯碱增长，成本优势护航穿越周期
纯碱下游需求正迎来新增长极。华鑫证券报告指出，近年新能源行业快速发展带动纯碱表观消费量明显提升，光伏玻璃、锂电材料等领域对纯碱的需求持续增加。2016年至今中国纯碱产量紧跟表观消费量逐年攀升，近5年平均开工率79%，2023年后开启新一轮增长。
在需求增长的背景下，天然碱法的成本优势为远兴能源提供了穿越周期的能力。即使在全行业亏损周期中，远兴能源仍能保持盈利。华鑫证券报告认为，随着银根矿业二期产能投放和规模效益持续释放，远兴能源的单吨成本有望进一步优化，纯碱龙头的盈利稳定性将进一步增强。
华鑫证券报告推荐远兴能源（买入评级），预计2024-2025年EPS为0.65/0.75元，对应PE为9.0/7.8倍。核心逻辑在于天然碱法的独家成本优势、银根矿业产能扩张带来的规模效益、以及纯碱行业供需格局改善的行业β。
