民生证券腾讯控股深度报告指出，游戏业务正进入全面复苏通道。2024Q2腾讯本土游戏收入346亿元，同比+9%；海外游戏收入139亿元，同比+9%。常青游戏《王者荣耀》《和平精英》流水回升，《金铲铲之战》等老游戏仍具上升潜力；重磅新游《地下城与勇士：起源》上线后长期位居iOS畅销榜前三，大幅贡献增量收入。海外方面，Supercell《荒野乱斗》24Q2总流水同比增长超十倍，Level Infinite全球发行能力持续扩张。2024年游戏业务增长确定性增强，估值修复可期。
本土游戏：常青游戏流水回升，MDnF贡献高增量
腾讯本土游戏市场在2023年实现收入1267亿元（+2%），扭转2022年下滑趋势。2024Q2收入346亿元，同比+9%，二季度流水增速高于收入增速，预示后续收入确认将持续向好。
旗舰游戏方面，《王者荣耀》2024年6月底开启“元流之子”S36新赛季并推出3D社交广场“稷下学院”及10V10全新玩法，7、8月流水分别环比+26%/+41%；《和平精英》24Q3推出10处玩法更新，6月“地铁逃生”模式吸引用户回流，9月“战场进化”秋季版本升级。两款游戏DAU分别稳定在4000万和1000万以上，长线运营能力持续验证。
潜力游戏方面，《金铲铲之战》DAU于2023年4月突破1000万、6月超1500万，2024Q3 iOS收入同比+71.4%；《火影忍者手游》上线超8年，24M5月均DAU突破千万，24Q3 iOS收入同比+73.0%；《暗区突围》24Q3 iOS收入同比+35.6%。多款老游戏流水创新高，验证腾讯对长生命周期游戏的精细化运营能力。
重磅新游《地下城与勇士：起源》于2024年5月21日上线后长期位居iOS游戏畅销榜前三。凭借DNF IP 16年积累的玩家情怀和成熟游戏文化，该游戏成为腾讯2024年最核心的收入增量来源。值得注意的是，MDnF成为首款不上线安卓官方应用商店的腾讯游戏，6月20日起从华为、OPPO、vivo等平台下架，引导用户至官网下载，预计将有效提升官服下载比例和腾讯实际分成收入，对24H2本土游戏收入形成有利催化。
海外游戏：Supercell重现增长，Level Infinite全球发行能力扩张
腾讯海外游戏收入2023年约532亿元（国际业务口径），2024Q2收入139亿元，同比+9%，增速与本土持平。公司管理层多次提及未来收入重心向海外转移、国内外各占一半的发展目标，长期海外收入份额将持续提高。
Supercell是海外复苏的核心驱动力。《荒野乱斗》近半年来持续翻红，24Q2总流水同比增长超十倍，平均DAU创历史新高。截至2024年10月底，该游戏仍在58个国家及地区游戏畅销榜前十名。Supercell第六款游戏《爆裂小队》2024年5月上线，首日流水突破1000万元，成为Supercell旗下最快突破500万下载量的游戏。Supercell收入从2021年约20亿美元低谷回升，考虑到海外收入确认周期（通常为1-2个季度），母公司腾讯有望持续从中受益。
Level Infinite海外发行品牌持续扩容。2024Q2、Q3海外新游集中上线，其中《Honor of Kings》于6月20日同步上线全球应用市场，7月海外收入环比+81%。Level Infinite已推出近40款作品，覆盖FPS、开放世界、MOBA等品类。后续Pipeline包括《刺客信条：代号Jade》（预计2025/2上线）、《流放之路2》（2024/12）、《沙丘：觉醒》（2025）、《Exoborne》等全球玩家期待的大作，海外发行收入增量可期。
产品储备：国内Pipeline充足，多款已获版号
腾讯国内游戏储备丰富，已取得版号的待上线产品包括：《宝可梦大集结》（定档2024/11/7）、《航海王壮志雄心》（预计2024/12/19）、《无畏契约：源能行动》（内测中）、《胜利女神：新的希望》（进口版号2024/10获批）、《爆裂小队》（进口版号2024/10获批）、《洛克王国：世界》等。其中《宝可梦大集结》是天美工作室与任天堂合作的首款宝可梦MOBA游戏，TapTap预约量超114万；《航海王壮志雄心》由魔方工作室与万代南梦宫联合研发，均为大IP改编产品，有望贡献额外增量。
此外，《王者荣耀世界》（开放世界）、《异人之下》等未获版号但在研产品也备受市场期待。多品类、多平台的游戏布局（手游、PC、主机）进一步分散风险、拓展用户边界。2024年腾讯游戏业务在本土常青游戏流水回升、MDnF高增量、海外Supercell复苏及新品Pipeline充足的多重驱动下，有望实现双位数增长，业绩稳定性显著增强。
表：腾讯2024-2025年重点新游Pipeline（已获版号）| 游戏名称 | 平台 | 预计上线时间 | 类型 | 开发商 |
|---|
| 宝可梦大集结 | 手游/Switch | 2024/11/7 | 策略/MOBA | 天美工作室 |
| 航海王壮志雄心 | 手游 | 2024/12/19 | RPG/格斗 | 魔方工作室 |
| 无畏契约：源能行动 | 手游 | 2024年内测 | FPS | 拳头游戏 |
| 胜利女神：新的希望 | 手游 | 待定 | 二次元/射击 | Shift Up |
| 爆裂小队 | 手游 | 待定 | 休闲/动作 | Supercell |
| 洛克王国：世界 | 手游/PC | 待定 | 养成/休闲 | 魔镜工作室 |
