在保健品产业链中，品牌商与代工企业展现出截然不同的商业模式与财务特征。国盛证券保健品深度报告对比分析汤臣倍健与仙乐健康两大龙头：汤臣倍健作为品牌龙头毛利率高达67%，但销售费用率44%拖累净利率；仙乐健康作为代工龙头毛利率仅31%，但销售费用率仅8.4%，内生净利率达13.3%。品牌端高毛利高费用模式考验电商运营能力，代工端低费率高盈利模式格局明朗集中趋势确定，产业链两端各有价值。
商业模式对比——品牌端高毛利高费用，代工端低毛利低费用高净利
汤臣倍健代表品牌商模式：2024年毛利率66.7%，在食品饮料细分赛道中居前，主要得益于功效性贡献高产品附加值。但销售费用率高达44.3%，平台费用和市场推广费持续增长，净利率回落至低位。品牌商需持续投入消费者教育，线上渠道竞争激烈、平台费用高企。仙乐健康代表代工企业模式：2024年毛利率31.5%，远低于品牌商，但销售费用率仅8.4%，整体维持高盈利能力，内生净利率达13.3%。代工企业品类整体利润空间足，客户分散使议价权更强，且无需承担高昂消费者教育费用。
汤臣倍健——改革蓄力，触底改善关注新品
汤臣倍健2024年市占率达9.3%，保持国内保健品龙头地位。但药店渠道增长乏力、电商竞争加剧，叠加大单品新品迭代，2024年收入端承压、净利率回落至低位。公司持续推动内部改革：线下实施经销商唤醒计划，加强中小药店覆盖；线上提升运营效率优化费投模型。2025年整体定调稳盘，收入有望企稳修复；利润端费用精细管控有望触底修复。产品端电商加快新品迭代，药店拟推健力多OTC新品，关注新品驱动收入修复。
仙乐健康——代工龙头壁垒深化，盈利改善在途
仙乐健康是中国营养健康食品CDMO龙头，2024年营收42.1亿。长青市场与健合、拜耳等传统品牌深度绑定，新消费市场组建新零售团队拓客能力显著提升。新品交付周期缩短31%，海外订单周期缩短33%，大单品成本降幅15%，高效供应链强化服务能力。中美欧三大基地助力全球扩张，中国先进管理经验有望全球复制。产能利用率改善、BF子公司持续减亏，盈利能力有望提升。
汤臣倍健与仙乐健康财务对比| 指标 | 汤臣倍健（品牌商） | 仙乐健康（代工商） |
|---|
| 毛利率 | 66.7%（2024年） | 31.5%（2024年） |
| 销售费用率 | 44.3%（2024年） | 8.4%（2024年） |
| 净利率 | 低位承压 | 13.3%（内生） |
| 核心优势 | 品牌力强、市占率第一 | 规模效应、客户分散 |
| 主要挑战 | 电商竞争加剧、费用高企 | 毛利率较低、BF整合 |
