招商证券水电行业深度报告指出，水电市场化交易电价的趋势性上行是水电板块业绩增量的重要来源。四川水电市场化交易电价2023年均价约0.226元/千瓦时，市场化交易比例达65%。在川渝用电需求快速增长、电力供需趋紧的背景下，水电市场化交易电价有望进一步上行。本文从电价形成机制、需求弹性和业绩影响三个维度分析水电电价的上涨潜力与弹性。
市场化比例达65%，电价从政府定价走向市场定价
四川水电市场化改革稳步推进。招商证券报告显示，四川市场化交易电量占比从2017年约25%持续提升至2023年约65%，水电上网电价正从政府定价逐步转向市场定价。市场化比例的提升意味着电价将更充分反映电力供需关系，在用电需求增长时期具备更大的上行弹性。
2023年四川水电市场化交易均价约0.226元/千瓦时。对比政府核定的水电标杆电价（径流式0.2974元/千瓦时、季调节0.338元/千瓦时、年调节0.3766元/千瓦时），市场化交易电价仍有差距，但趋势向上。随着电力市场化程度提高，水电电价的“价格发现”功能将逐步增强。
从国能大渡河已投产电站电价看，各电站批复电价在0.2105-0.3380元/千瓦时之间，丰枯期电价差异明显。枯水期电价上浮24.5%，丰水期电价下浮24%。双江口投运后年调节能力将提升枯期发电量占比，结构优化有助于提升综合电价。
川渝用电需求高增，水电市场化电价有上行空间
需求端为电价上行提供了有力支撑。招商证券报告显示，随着成渝双城经济圈快速发展，四川和重庆的用电负荷有望保持快速增长趋势，预计2025年川渝最大负荷将分别超过8900万千瓦、3550万千瓦，分别较2020年增长10.5%、44.31%。电力供给紧平衡的背景下，市场化交易电价中枢有望上行。
四川水电是川渝电网的骨干电源，在电力供需趋紧时具有稀缺价值。大渡河水电靠近四川负荷中心，消纳条件优越，且水电作为清洁能源在电力市场交易中享有一定的环境溢价。
外送重庆电价已体现出跨省消纳的溢价。2023年四川水电外送重庆备案均价0.271元/千瓦时，较省内市场化交易均价高出0.045元/千瓦时（+20%）。招商证券报告认为，川渝特高压投运后外送比例提升将进一步推升综合电价。
表5：电价提升对国能大渡河业绩增量测算（亿元）| 市场化交易比例 | 电价+0.005元/度 | 电价+0.010元/度 | 电价+0.015元/度 | 电价+0.020元/度 |
|---|
| 65% | 0.75 | 1.49 | 2.24 | 2.99 |
| 70% | 2.60 | 3.40 | 4.21 | 5.02 |
| 75% | 5.20 | 6.06 | 6.93 | 7.79 |
| 80% | 7.80 | 8.72 | 9.64 | 10.56 |
电价弹性测算：每提升1分钱增厚水电业绩8%
电价上行对国能大渡河的业绩增厚效应显著。招商证券报告测算，在65%市场化交易比例下，市场化交易电价每提升1分钱，国能大渡河净利润增量1.5亿元，归属国电电力净利润增量1.2亿元，对应国电电力2023年水电板块业绩弹性8%，对应整体业绩弹性3%。
若市场化比例提升，业绩增厚效应更为明显。当市场化比例提升至80%时，电价每提升1分钱的业绩增量可达2.6亿元（国能大渡河口径），弹性进一步放大。市场化比例的提升意味着更多电量将受益于电价上行，对业绩的增厚是全方位的。
综合来看，水电市场化交易电价上行的逻辑清晰：川渝用电需求高增+外送通道畅通+市场化比例提升+枯期电量占比增加（双江口投运）。招商证券报告认为，电价是水电板块“量价齐升”逻辑中弹性较大的变量，每1分钱电价提升对业绩的贡献在千万到亿元级别，边际弹性不容忽视。
