在低利率环境下，水电资产的“类债券”属性正被市场重新定价。开源证券水电行业深度报告指出，2024年水电行业现金分红347.81亿元（同比+12.6%）连续11年正增长，股利支付率61.8%。2025年5月水电股息率2.88%，超过10年期国债到期收益率，净息差走阔。水电板块穿越市场周期，2019年以来水力发电指数超额收益78.61%，低利率环境下水电作为盈利稳定、低波动率品种的配置价值日益凸显。
分红持续增长——连续11年正增长，2024年分红348亿
2013-2017年，利润增长（CAGR 32.4%）和股利支付率提升共振推动第一轮分红增长（CAGR 39.5%）。2016年溪洛渡、向家坝注入长江电力，行业利润快速增长。2017-2023年，股利支付率提升主导第二轮分红增长。2017年后行业进入平稳经营阶段（归母净利润CAGR 4.0%），但股利支付率中枢再次提升约11%，实现连续10年分红金额正增长（CAGR 6.1%）。2024年来水持续好转，水电行业归母净利润563.21亿元（+17.3%），现金分红347.81亿元（+12.6%），分红连续11年正增长。
股息率超国债——净息差走阔，相对价值被低估
2018年起水电行业盈利与分红趋稳，水电股息率与国债到期收益率之间表现出较强相关性，呈现“类债券”特征。2018年5月至2024年4月水电股息率与10年期国债息差均值为0.22%。2022-2024年水电股息率均值2.97%，2025年1-4月均值2.73%（回落24bp），但同期10年期国债收益率下降49bp，净息差扩大54bp。2025年5月16日收盘价对应股息率2.88%，水电相对价值被低估。从息差角度看，水电资产是低利率环境下盈利稳定、低波动率品种的优选配置。
穿越周期——2019年来超额收益78.6%，公用事业属性强化
水电板块穿越周期，强化公用事业属性。2006-2008年、2015-2016年两轮大级别市场周期中水电板块与市场相关性较强；2017-2018年相关性减弱；2019年至今本轮周期中水电板块穿越市场周期，走出超过四年的长牛。以2019年第一个交易日为基准，截至2025年5月30日，沪深300收益率29.32%，水力发电指数收益率107.93%，超额收益率78.61%。长江电力承诺十四五期间股利支付率不低于70%，2022年股利支付率94%彰显回报决心，2024年每股股利0.94元再创新高；华能水电2018-2024年平均每股股利0.17元、平均股利支付率50.86%，2019年起归母净利润连续四年增长。
水电分红与股息率核心指标| 指标 | 数值 | 趋势 |
|---|
| 2024年水电行业归母净利润 | 563.21亿元 | 同比+17.3% |
| 2024年水电行业现金分红 | 347.81亿元 | 同比+12.6%，连续11年正增长 |
| 2024年股利支付率 | 61.8% | — |
| 水电股息率（2025年5月） | 2.88% | 超10年期国债 |
| 水力发电指数超额收益（2019年至今） | 78.61% | vs 沪深300 |
