双江口水电站增发

招商证券研报指出，双江口水电站是国能大渡河未来增长的核心引擎。装机容量200万千瓦，是大渡河流域唯一具有年调节能力的在建水电站，预计2026年投产一半机组、2027年全部投产。双江口的年调节能力可丰蓄枯用，建成投运后将增发下游枯期电量约66亿千瓦时，按装机比例测算为国能大渡河所属电站增发电量约44亿千瓦时。据测算，双江口投产后2026/2027/2028年净利润增量分别达4.24/6.79/8.48亿元，国电电力归母净利润增量2.13/3.41/4.26亿元。综合装机增长+联合调度，2028年稳定业绩增量达8.11亿元，对应2023年水电板块业绩弹性44%。双江口是大渡河流域水电梯级调度的“点睛之笔”，将释放整个流域的潜在发电能力。

双江口：大渡河“龙头水库”的战略价值

双江口水电站是国能大渡河在建最大的水电项目，也是大渡河流域开发的战略枢纽。招商证券研报指出，双江口装机容量200万千瓦，是大渡河上游、中游、下游28级开发方案中调节能力最强的电站，具有年调节能力。年调节水库的价值在于“丰蓄枯用”——丰水期蓄水减少弃水，枯水期放水增加发电量，大幅熨平来水季节性波动对发电量的影响。根据公司披露，双江口建成投运后将增发下游枯期电量约66亿千瓦时，按装机比例测算，为下游国能大渡河所属水电站带来的增发电量约44亿千瓦时。大渡河干流已投产装机1742万千瓦，双江口作为“龙头水库”的调节效应将惠及整个流域，特别是下游猴子岩、大岗山、瀑布沟等季调节电站，其枯期出力将因双江口补水而显著提升。招商证券认为，双江口的战略价值不仅在于自身200万千瓦的装机容量，更在于其对整个大渡河流域的增发调节效应。

投产节奏：2026年一半、2027年全部投产

双江口水电站的建设进度是国能大渡河业绩释放的关键时间节点。招商证券研报指出，双江口水电站预计2026年投产一半机组（100万千瓦），2027年全部投产（200万千瓦）。与此同时，金川（86万千瓦）、枕头坝二级（30万千瓦）、沙坪一级（36万千瓦）三座水电站预计2026年初投产，合计新增装机152万千瓦。四座在建水电站投运后将推升国能大渡河装机容量至约1947万千瓦，上网电量从2025年的约475亿千瓦时提升至2027年的约584亿千瓦时，增长约23%。招商证券认为，2026-2027年是国能大渡河历史上装机增长最集中的时期，投产节奏的确定性较强，业绩释放路径清晰。但需关注水电工程建设可能受地质条件、气候等因素影响导致进度不及预期的风险。

盈利测算：2028年稳定贡献8.48亿净利润

招商证券对双江口水电站的盈利贡献进行了详细测算。收入端：双江口年加权平均电价为0.3569元/千瓦时（含税，考虑年调节能力溢价及丰枯期电价差异），2026/2027年自身装机贡献收入分别为13.15/26.30亿元。成本端：营业成本由折旧（年限平均法35年，残值3%）、水资源费（0.005元/千瓦时）、职工薪酬、修理费等构成。财务费用：假设贷款比重70%、贷款利率3.25%，双江口年财务费用约8.3亿元。综合测算，2026/2027年双江口自身投产净利润分别约1.85/3.71亿元。叠加双江口对下游电站的增发效应（2026/2027年分别4.24/6.79亿元），双江口项目综合贡献净利润分别约6.09/10.50亿元，考虑持股比例后国电电力归母净利润增量分别约3.06/5.26亿元。2028年增发效应完全发挥后，预计带来8.11亿元的稳定业绩增量（综合装机增长+联调），对应2023年国电电力水电板块业绩弹性44%。

投资策略：双江口是国能大渡河业绩释放的核心引擎

2026-2028年双江口展望：业绩释放的高弹性窗口

招商证券预计2026-2028年是双江口业绩释放的高弹性窗口。2026年投产首年贡献部分增量，2027年全部投产后叠加联调效应全面显现，2028年进入稳定贡献期。双江口作为大渡河流域唯一年调节水库，其投运将根本性改变大渡河水电的出力特性——从“靠天吃饭”的径流式发电升级为“主动调节”的优化调度模式。建议投资者重点关注双江口投产进度、枯期增发电量的实际数据以及国能大渡河盈利能力的结构性提升。

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