国金证券房地产行业策略报告指出，收储存量商品房是当前去库存的核心政策工具。5月央行创设3000亿元保障性住房再贷款（央行资金支持比例提升至100%），10月财政部允许专项债收购存量商品房，目前已有60多个城市表态支持国企收储。但当前关键堵点在于成本收益难匹配——租金回报率1.3%-3.4%难以覆盖超过2%的资金成本。本文从政策推进、成本收益分析和突破路径三个维度剖析收储进展。
3000亿再贷款+专项债，政策工具持续完善
收储政策的推进节奏显著加快。国金证券报告梳理了政策脉络：2023年1月央行创设1000亿元租赁住房贷款支持计划在8个试点城市发放；2024年4月政治局会议明确“消化存量、优化增量”；5月央行创设3000亿元保障性住房再贷款，央行资金支持比例从60%提升至100%；10月财政部允许专项债收购存量商品房；11月全国人大常委会明确专项债券支持收购存量商品房用作保障性住房，财政部正配合研究政策细则推动加快落地。
目前已有超过60个城市表态支持国企收储，福州、重庆、天津、青岛、郑州、武汉等地已有收储落地。国金证券报告认为，资金来源从“租赁住房贷款支持计划”升级为“保障性住房再贷款+专项债”的双轮驱动模式，收储的资金供给更加充足、期限匹配更加合理。
收储的核心意义在于三方面：一是去化库存，将去化周期降至合理区间，改善供需关系；二是以地方政府收储价格锚定价格下限，稳定市场预期；三是缓解开发商资金压力，助力保交楼。国金证券报告指出，收储是止跌回稳的“价格锚”机制，对扭转房价下行预期具有关键作用。
成本收益难匹配是核心堵点，财政贴息是突破关键
当前收储批量落地的主要障碍是成本收益不匹配。国金证券报告从收益端和成本端分别进行了分析。
收益端方面，10月重点一二线城市的市场租金回报率在1.3%-3.4%。保租房的租金水平通常为同地段同类产品的9折，租金回报率进一步降至1.2%-3.1%，收入端贡献有限。参考市场上4家保障房REIT的2023年年报，项目公司毛利率平均值约59.5%，但营业成本主要为折旧摊销和运营费用，管理费率平均约2.2%。
成本端方面，保障性住房再贷款的资金成本（银行加点后）及地方政府专项债的资金成本均超过2%。若收储资金100%来自再贷款或专项债，且收储价格无法明显低于市场价，仅财务费用就将超过租金收入。国金证券报告以收储房屋价值量10000为基准测算：在1.4%-3.2%的租金回报率下，年租金收入135-315；不贴息（财务费率3%）情况下，营业利润为-118至-222；贴息2%（财务费率1%）后，营业利润转正至2-82。
因此，降低财务费用是收储批量落地的必由之路。国金证券报告指出，潜在路径包括财政贴息、减少外部融资占比提升自有资金比例、压降收储价格及融资成本。同时需打通制度堵点，包括扩大收购后用途范围、扩大收购对象范围、允许短期亏损拉长考核期限、出台容错及尽职免责机制等。
表3：收储存量商品房盈亏平衡测算（房屋价值量=10000）| 情景 | 租金回报率1.4% | 租金回报率2.3% | 租金回报率3.2% |
|---|
| 不贴息（财务费率3%） | -222 | -170 | -118 |
| 贴息1%（财务费率2%） | -122 | -70 | -18 |
| 贴息2%（财务费率1%） | -22 | 30 | 82 |
收储去库存效果有望在2025年显现
收储对去库存的推动作用将在2025年逐步显现。国金证券报告预计，随着财政贴息等配套政策落地，收储项目的收益率将改善，地方国企收储积极性提升。从城市分布看，库存去化周期超过24个月的城市将是收储的重点区域。
收储对房价的支撑作用体现在预期管理。当地方政府以合理价格收购存量商品房，相当于在市场中建立了一个价格下限锚点，有助于扭转市场对房价“没有底”的悲观预期。观望需求在价格预期稳定后有望逐步入市，形成“收储去库→供需改善→价格企稳→需求释放”的正向循环。
