海通国际研究报告系统分析了原材料成本下降对食品饮料三大子板块盈利能力的提振效应。调味品板块受益于大豆、白砂糖、包材价格下行，Q3毛利率同比+0.91pct；乳制品板块受益于原奶价格持续走低，Q3毛利率同比+2.50pct；休闲食品板块受益于小麦、白砂糖、瓦楞纸价格下行，Q3毛利率同比+0.55pct。2024年Q3主要原材料价格——大豆、白砂糖、原奶、小麦等均处下行通道，成本端改善成为驱动大众品板块盈利能力修复的核心变量。展望2026年，若原材料成本维持低位，大众品板块利润弹性有望继续释放。
调味品：大豆与包材价格下行驱动毛利率修复
调味品行业主要原材料包括大豆、白砂糖、塑料瓶、玻璃瓶、纸箱等。2024Q3，大豆、白砂糖、塑料瓶、玻璃瓶价格同比2023Q3均有所下降，推动了板块毛利率的持续修复。2024Q3调味品板块毛利率同比+0.91pct至33.76%，各细分板块均受益明显。
酱油板块中，海天味业Q3毛利率同比+2.07pct至36.61%，中炬高新+4.95pct至38.82%，千禾味业+0.67pct至37.54%。涪陵榨菜受益更为显著——据公司投资者关系活动记录，2024年青菜头收购价格约800元/吨（2023年为1100元/吨），Q3毛利率同比+10.48pct至56.17%，是成本下行驱动毛利率弹性释放的典型案例。食醋板块恒顺醋业Q3毛利率同比+9.47pct至35.61%，亦受益于低基数与成本下降。
从成本指数走势看，调味品行业成本指数自2023年初以来持续下行，Q3维持低位。酱油行业成本中大豆占比较高，大豆价格自2023年Q4起持续回落，推动酱油企业毛利率逐季改善。展望2026年，若大豆价格维持低位，酱油板块毛利率有望继续受益。
乳制品：原奶价格下行释放利润弹性
原奶是乳制品行业最核心的原材料成本。2024Q3国内主产区原奶价格持续下行，进口奶粉单价、恒天然原奶价格均处低位区间。原奶价格下行直接推动了乳制品板块毛利率的提升——24Q3板块毛利率同比+2.50pct至31.11%。
各乳企毛利率改善幅度与其原奶自给率密切相关。伊利股份Q3毛利率同比+2.48pct至34.85%，光明乳业+2.54pct至18.06%，新乳业+2.40pct至28.83%，天润乳业+2.25pct至19.87%。原奶价格每下降10%，对乳企毛利率的正面影响约为1-2个百分点，具体取决于产品结构中生鲜乳占比和促销力度。伊利股份Q3归母净利润率同比+1.61pct至11.49%，验证了成本下行向利润端的有效传导。
从原奶供需格局看，2024年国内原奶供给持续增加而需求偏弱，导致奶价承压。展望2026年，若原奶供需达到新平衡，奶价有望企稳。对乳企而言，奶价企稳意味着成本端压力不会进一步加大，同时竞争格局可能因中小牧场退出而优化，利好龙头市场份额提升。从长期看，乳企毛利率中枢有望在成本下行周期中上移。
食品行业主要原材料价格变化及影响（2024Q3）| 子板块 | 主要原材料 | Q3价格同比变化 | 板块毛利率同比变化 | 受益公司代表 |
|---|
| 调味品 | 大豆/白砂糖/包材 | 大豆-10%+，白砂糖-12.86% | +0.91pct | 海天味业（+2.07pct）、涪陵榨菜（+10.48pct） |
| 乳制品 | 原奶 | 国内主产区原奶价格持续下行 | +2.50pct | 伊利股份（+2.48pct）、新乳业（+2.40pct） |
| 休闲食品（单品型） | 小麦/白砂糖/瓦楞纸 | 小麦-14.35%，白砂糖-12.86% | +3.26pct | 洽洽食品（+6.31pct）、劲仔食品（+3.26pct） |
休闲食品：小麦白砂糖瓦楞纸价格下行推动盈利改善
休闲食品主要原材料/辅料包括棕榈油、白砂糖、小麦、瓦楞纸等。2024Q3，虽然棕榈油价格同比有所抬升（+3.83%），但小麦价格同比-14.35%、白砂糖同比-12.86%、瓦楞纸同比-2.26%，总体成本仍维持下行趋势。单品型公司Q3毛利率同比+3.26pct至33.91%，其中洽洽食品+6.31pct、劲仔食品+3.26pct。
分品种看，洽洽食品主要原材料葵花籽价格回落是毛利率大幅改善的核心原因。劲仔食品主要原材料小鱼干价格亦处低位。甘源食品Q3毛利率同比-0.74pct至36.80%，主要受坚果类原材料价格波动影响。西麦食品Q3毛利率同比-3.43pct至42.82%（燕麦成本波动）。有友食品Q3毛利率同比+1.94pct至28.90%（泡椒凤爪原材料成本改善）。
渠道型公司毛利率改善幅度小于单品型公司（Q3同比-1.28pct至28.78%），主要系渠道收入结构变化——低毛利的零食量贩渠道占比提升拉低了综合毛利率。盐津铺子Q3毛利率同比-2.32pct至30.62%，三只松鼠Q3毛利率同比+0.11pct至24.46%。在成本下行大背景下，渠道型公司毛利率表现受结构性因素制约，但费用端的规模效应（Q3期间费用率同比-1.90pct）依然推动了净利率的提升。
展望2026年，若小麦、白砂糖等原材料价格维持低位，单品型休闲食品企业将继续受益于成本红利。渠道型公司则需关注全渠道布局带来的规模效应和费用优化空间。成本下行周期中，具备品牌溢价和规模优势的龙头企业有望实现毛利率与市场份额的双升。
