石化行业正站在新一轮周期的起点。东海证券研究报告指出，复盘2000年以来石化周期，约7年一轮，美联储开启降息周期往往对应周期底部。当前时点石化周期已基本到达底部，进入产能更替和油价探底阶段。布伦特油价短期在65美元/桶具备支撑，2025年全年预计在55-80美元/桶区间波动。长丝产能及库存周期基本到达底部，聚烯烃仍存在产能和需求错配，石化景气度反转在即。
七年周期规律：降息开启底部，上行需需求共振
复盘2000年以来的石化行业周期，可以总结出一般性规律：石化周期约为7年一轮；上行阶段内极端事件会带来短期下行，但不会改变周期运行逻辑；下行阶段内重大负面事件则加速老旧产能出清，拉近下一轮复苏的开始；美联储开启降息周期往往意味着一个石化周期的底部。
2000年以来第一个周期（2000-2008年）主要由中国加入WTO驱动，伊拉克战争、巴以冲突、伊核危机等事件短期拉高油价，美联储加息主动刺破泡沫将全球经济带入衰退。第二个周期（2009-2016年）在量化宽松与中国大基建投资驱动下复苏，2011年日本大地震、2012年美国页岩油激增及欧债危机在供给层面对油价产生负面影响。第三个周期（2016-2024年）可视为完整周期也可视为两个小周期组合，供给侧改革、全球疫情、俄乌冲突、美联储加息依次主导。2022年3月美国开启加息后，石化周期再次进入衰退阶段。
图表：IPEX各区域石化价格指数与Brent原油价格
表1：2000年以来石化周期阶段划分| 周期 | 时间跨度 | 核心驱动 | 结束标志 |
|---|
| 第一周期 | 2000-2008年 | 中国入世需求爆发 | 美联储加息刺破泡沫 |
| 第二周期 | 2009-2016年 | 量化宽松+大基建 | 美联储加息 |
| 第三周期 | 2016-2024年 | 供给侧改革+疫情+俄乌冲突 | 美联储降息（底部） |
炼油行业：全球产能恢复增长，国内炼油利润有望修复
2023年全球炼油产能10,350万桶/天（折合51.54亿吨/年），同比增长1.05亿吨/年，2021年以来实现连续增长。全球炼厂个数从830个降至823个，但新建产能技术进步推动总产能提升。根据IEA预测，2023-2030年全球炼油产能将增长330万桶/天，亚太、非洲及中东贡献主要增量，欧洲及其他OECD国家贡献退出产能。2025年是炼油厂关闭高峰年，总计80万桶/日产能将停产。
国内成品油价格采用“10工作日+22日移动平均”机制，炼厂成品油毛利与国际油价成反比。油价从低位爬升过程中，炼厂存在约两个月利润爬升期；油价缓慢下行则有利于炼厂修复毛利区间。亚太催化裂解价差截至2024年10月反弹至66元/吨，未来随着能源消费高峰到来叠加原油价格下跌预期兑现，价差有望实现回归。短期内国内炼油产业将受益于成品油价调整机制时间差。
需求结构化调整，新能源替代效应暂不显著
2023-2030年石油产品需求将增长约3.0百万桶/天，裂解产品（NGL、石脑油等）贡献1.87百万桶/天（占62%），是最大增量来源。道路运输燃料受新能源车渗透增长放缓，航空煤油是唯一需求增长的成品油品种。
2023年底中国新能源汽车保有量达2,041万辆（占总量6.07%），欧美合计1,600万辆（+48%）。目前新能源车对于成品油需求挤压仍然较小，替代效应并不明显。全球精炼产品需求增长为1.16百万桶/日，炼油产能增速预计将超过需求增速。全球炼油行业预计进入增长缓慢期，到2030年名义产能预计增长至107.4百万桶/日，2026年后全球炼油产能增长将出现断崖式下行。
