开源证券2024农林牧渔行业策略报告指出，生猪养殖行业正经历后非瘟时代的结构性变革。2023年我国生猪养殖市场规模达1.3万亿元，规模场占比持续提升，能繁母猪产能去化幅度超9%，2024Q4旺季供给仍偏紧。猪价大波动弱化但小波动增多，周期投资逻辑正从预期博弈回归业绩兑现。
生猪养殖市场规模超万亿，规模场市占率加速提升
我国生猪养殖市场体量庞大且稳定性强。开源证券报告显示，2023年我国猪肉产量5650万吨，占全球49%，猪肉消费量5868万吨占全球51%，均居世界第一。按猪价、出栏量及均重测算，2023年生猪养殖市场规模达1.3万亿元。基于我国猪肉消费习惯，市场规模有望常年维持在万亿元以上。
行业结构性变革正在深刻影响周期特征。非瘟影响下集团养殖增量、散户逐步退出，2017-2023年我国生猪出栏TOP20市占率由7%提升至28%。规模场占比提升导致能繁去化缓慢（本轮历时16个月去化9.2%），但去化幅度已超上轮周期的8.5%。散户为降低养殖风险减少自繁自养，更倾向于二次育肥或外购仔猪育肥，行业繁育与育肥分离度提高。
养殖重心南移亦重塑区域价差。非瘟以来南方生猪养殖量及密度持续提升，逐步由销区变为产区，北方整体非瘟较南方更严重，南北生猪价差趋于收窄，北方甚至阶段性缺猪引领猪价上涨。这一格局变化使猪价区域联动更紧密。
能繁去化超9%补栏谨慎，2025年猪价仍有支撑
本轮产能去化的深度与节奏值得重点关注。开源证券报告显示，2023年1月至2024年4月能繁存栏去化幅度达9.2%，超过2021年6月至2022年4月8.5%的去化幅度。2024年9月能繁存栏4062万头，环比仅增长0.6%，补栏节奏偏谨慎。受资金压力及冬季非瘟高发影响，行业能繁补栏意愿不强，补栏缓慢对2025年猪价形成重要支撑。
从供给测算看，2024Q4能繁存栏及配种率下降对生猪供给的影响强于母猪生产性能提升，生猪及猪肉供给均低于2023年同期，叠加天气转凉猪肉消费增加及宏观政策发力提振消费信心，猪价中枢下移但仍有支撑。预计2025H1生猪供给逐步恢复，叠加春节后步入消费淡季，猪价或承压下行，但去产能深度决定了价格回落空间有限。
成本端亦在改善。2023年以来饲料价格回落，2024Q3生猪饲料价格3.17元/公斤降至2021年以来低位，叠加生产效率提升，行业完全成本下降。但散户易忽略隐性成本故产能难以去化，中型养殖场成本高于大型场且融资能力弱，长期看中型场及成本控制不佳的大型场或为去化主体。
表1：本轮能繁去化周期对比| 指标 | 上轮周期 | 本轮周期 |
|---|
| 去化起止时间 | 2021M6-2022M4 | 2023M1-2024M4 |
| 去化幅度 | 8.5% | 9.2% |
| 去化历时 | 11个月 | 16个月 |
| 能繁补栏节奏 | 较快 | 谨慎 |
板块估值处低位，龙头高业绩兑现高分红价值凸显
当前生猪板块估值处于2018年以来相对低位，具备上涨先行条件。开源证券报告指出，本轮周期市场对反转初期能繁环比增加的容忍度降低，2024年2月能繁环比转正后板块市值持续下行，至8月已跌至2021年以来低点。但9月以来宏观政策持续加码，对资本市场、宏观经济及居民消费进行强力支持，宏观预期好转背景下，生猪板块估值有望修复。
行业龙头成本优势显著，出栏稳步增长，2024年业绩有望高兑现。牧原股份、温氏股份等龙头完全成本已降至行业领先水平，2024Q1-Q3生猪板块实现归母净利润205亿元同比扭亏401亿元。龙头具备高分红预期，投资价值显现。
开源证券推荐标的：温氏股份、牧原股份、巨星农牧、华统股份、新希望；受益标的：神农集团、天康生物、京基智农、唐人神等。
