猪价在跌，但养猪企业却在暴赚——15家上市猪企上半年利润暴增625%，牧原股份一家就赚了105亿。降本增效让头部猪企在猪价承压下逆势盈利，饲料成本下降、育种优化、健康管理提升是核心驱动。浙商证券这份报告拆解了生猪养殖板块业绩爆发的底层逻辑。
业绩爆发：利润增625%，牧原温氏领跑
15家猪企25H1合计营收1969.80亿元（+19%），归母净利润163.29亿元（+625%）。25Q2营收1025.23亿元（+16.61%），归母净利润86.22亿元（+30.81%），盈利持续改善。
个股层面，牧原股份营收764.63亿元（+34.46%），归母净利润105.30亿元（+1169.77%），单家利润占板块总利润64%，成本优势在行业低谷期充分体现。温氏股份营收498.52亿元（+6.66%），归母净利润34.75亿元（+161.77%），两大龙头合计贡献板块利润86%。
高成长性猪企同样表现亮眼。神农集团营收27.98亿元（+12.16%），利润3.88亿元（+212.65%）；巨星农牧营收37.17亿元（+66.49%），利润1.81亿元（+504.12%）；正邦科技营收68.38亿元（+112.17%），利润2.02亿元（+258.18%）。降本增效是板块盈利改善的主要原因，成本优势即生存权。
降本增效：猪价承压下利润逆势增长
25H1猪价持续震荡下跌，6月最低跌至13.96元/公斤。但玉米、豆粕等主要饲料原料价格整体低位震荡，行业饲料成本同比下降。头部上市猪企依托育种进展、健康管理、人员赋能等持续实现降本增效，以牧原、温氏为代表的企业在行业低谷期仍维持较高头均盈利。
降本增效的核心路径包括：育种技术优化提升PSY，降低仔猪成本；健康管理改善提高成活率，减少非生产性支出；人员赋能提升人效，降低单位人工成本；饲料配方优化利用低豆粕日粮技术，降低饲料成本。行业竞争从“扩产能”转向“降成本”。
财务改善：负债率下降，现金流结构优化
15家猪企25Q2末平均资产负债率57.14%（环比-1.73pct，同比-7.57pct），整体负债水平继续降低。个股分化明显，ST傲农60.54%（同比-48.67pct）大幅改善，牧原股份56.06%（环比-3.14pct），温氏股份50.57%（环比-0.88pct）。但巨星农牧64.57%（环比+1.69pct）、金新农72.08%（环比+0.64pct）等仍有压力。
现金流方面，25H1经营性现金流净额290.99亿元（同比+86.14亿元），25Q2经营性现金流净额169.94亿元（环比+48.90亿元）。筹资活动现金流净额-181.80亿元（同比-56.39亿元），反映猪企在猪价低位下融资难度加大，依靠自身经营造血能力维持运营。资本开支缩减，行业从“增量”向“提质”转变。
投资逻辑：反内卷政策下成本优势即生存权
此前政策核心是抗通缩，未来重心或将逐步切换至反内卷。若反内卷政策趋严，本质上是对行业“无效扩张”的清算。牧原、温氏等头部企业凭借效率壁垒，在政策约束下仍能维持较高头均盈利。
推荐低成本、确定性强的龙头：牧原股份、温氏股份；重点关注成本控制优异、成长性高的小猪企：神农集团、巨星农牧、德康农牧。当前板块资产负债率依然处于相对高位，降负债是未来重要方向，重点关注降本增效持续兑现的标的。
